国盛证券-军工行业2019年3季报综述：航空引领景气上行，核心配套率先受益-191104

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　　成长逻辑持续兑现，航空板块引领景气上行，上游核心配套率先迎交付高峰。我们选取49家主流军工股作为样本，跟踪军工产业景气情况。1）行业成长逻辑持续兑现：2019年1-9月，军工板块实现总营收1851.75亿元（+5.3%）、归母净利97.95亿元（+7.2%）。2）航空子板块引领景气上行：航空子板块2019Q3营收+12.0%、连续3季度增速领先全行业，船舶（-7.6%）是唯一下滑子行业。3）高景气沿产业链传导：上游原材料（营收YoY+24.5%）及零部件（营收YoY+15.1%）率先迎交付高峰，而主机厂受船舶领域拖累仅增长0.3%。
　　军工行业整体盈利能力持续改善，毛利率止跌回升、费用率稳步下行。1）2019Q3行业整体净利率5.29%（+0.10 pct），综合毛利率17.40%（+0.33pct）、呈现止跌回升趋势，期间费率11.34%（+0.08pct）。2）拉长周期看，2019Q3费用率较2016Q1大幅下降4.16 pct，所有子行业费率均下降明显，降本增效已成为行业共识且成效显著。3）主机厂毛利率总体较为稳定、较2016Q1提升0.08 pct，分系统受挤压最明显、下降4.57 pct。
　　资产负债表端预收存货仍高企，交叉印证行业高景气延续。1）预收：截至2019Q3，行业总预收账款256.12亿元（+14.4%），依然维持在历史峰值附近，表明行业在手订单饱满，后继增长依然可期；2）存货：截至2019Q3，行业总存货1342.84亿元（+14.1%），绝对值再创历史新高，其中主机厂存货总额752.32亿元（+14.1%）、占比达56%，代表了行业趋势，根据主机厂存货多以在产品为主，表明武器装备仍处列装交付高峰。
　　选股思路与受益标的：紧抓成长+改革双主线，布局四大高景气领域。1）受益列装升级加速的主战装备：中直股份、中航飞机、中航沈飞、内蒙一机。2）受益于自主可控与国产替代的信息化/核心配套：中航光电、航天电器、振华科技。3）突破技术瓶颈且处于需求爆发的新材料：火炬电子、菲利华、光威复材。4）受益于军工改革红利的弹性品种：四创电子、中航机电。
　　风险提示：改革力度不及预期；企业订单波动较大；样本选取误差