东兴证券-农林牧渔行业：动物保健，动保空间超千亿，平台型企业潜力足-191107

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　　本文三大亮点：
　　其一，理清动保企业的核心竞争优势。
　　我们认为，动保企业的产品力由“平台、产品、矩阵”的层层嵌套关系来决定，而最核心的则是企业的核心平台优势。技术平台和工艺平台构建了企业的学习网络，铸造了企业自我学习和自我强化的能力，从而使得产品优势在新疫苗领域得以复制，成功经验得以推广。具备了平台能力作为“核心部件”，企业得以持续打造影响市场的明星产品。而这些处于不同生命周期的明星产品构成了企业产品时钟，源源不断为企业“供血”，提供新的发展动能。
　　其二，阐明动保行业周期预判与成长驱动。
　　周期预判：与能繁母猪存栏改善同步或滞后一个季度，疫苗企业需求和收入开始明显改善。目前规模养殖企业能繁母猪存栏已经率先企稳回升，全行业在三元留种和鼓励复产政策频出的情况下，能繁母猪存栏筑底回升拐点即将到来，疫苗行业即将走出至暗时刻，业绩边际改善就在眼前。
　　长期成长：除了跟随下游养殖周期波动之外，动物疫苗行业具备长期成长性。推动动保行业成长的三重驱动在于养殖规模化提升带来的防疫密度的提升和市场苗替代招采苗带来的防疫深度的提升，以及新疫病新疫苗导入带来市场“上台阶”式扩容。
　　其三，打开动保企业合理空间与估值。
　　我们认为动物保健行业具备生物制药行业的的属性，其估值水平应该以人药行业为基准。同时动保行业相比人药还具备研发周期短，研发成本低、生命周期长和支付方式直接这四大优势，因此我们认为动保行业理应享受类人药行业的高估值。我国人药行业平均估值40倍，海外市场同样寄予了全球动保龙头硕腾40倍以上的估值，因此我国动保龙头理应享受40倍左右的市场估值。
　　相比传统的静态角度，我们认为更应该用动态的角度和发展的眼光去看待动保行业。追本溯源，动保产品的作用，相当于给畜牧水产养殖行业和宠物行业的产值上了一份保险，对经济动物来说是锁定终端预期受益。通过类比我们得出5%的中性保费假设，如果考虑全部经济动物和伴侣动物产值，动态动保市场空间预计超过1500亿元。巨大市场孕育巨大的发展机遇，行业未来一定会孕育出超千亿市值的企业，国内龙头企业成长空间极大。
　　投资策略：把握具备平台优势的龙头企业，重点推荐生物股份、中牧股份、普莱柯。
　　风险提示：养殖存栏恢复进度不及预期，产品销售情况不及预期，非洲猪瘟疫情风险，畜禽价格波动风险等。