光大证券-老百姓-603883-2019年三季报点评：业绩稳健成长，经营逐步改善-191030

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　　◆事件：
　　公司发布2019年三季报，19Q1-3实现营收83.7亿元（+23.6%），归母净利润3.94亿元（+21.4%），扣非归母净利润3.73亿元（+20.6%），经营性净现金流7.07亿元（+20.4%）。业绩符合我们和市场预期。
　　◆点评：
　　自建并购有所放缓，加盟快速扩张。3Q19公司自建门店97家，并购门店11家，关闭门店25家，净增直营门店83家，相比1Q19和2Q19新建和并购均有所放缓，主要是公司将更多精力投放到对大店的经营调整，对采购体系的重新梳理以及对过去并购门店的整合上，确保公司在新的医保、药师监管等政策环境下有更为健康的成长。3Q19公司净增加盟门店146家，与1Q19和2Q19净增加盟店数接近，依然保持快速扩张势头，预期可为未来的采购规模化奠定较好基础。
　　医保政策和带量采购执行影响Q3营收增长，强化统采提升盈利能力。3Q19公司实现营收28.4亿元（+21.5%），相比1Q19和2Q19同比增速有所放缓，主要是西北地区医保对中药产品报销政策调整以及执行“4+7”带量采购造成的院边店客流回流有关。另外，公司推行的“商圈大店拆成小店”的做法也对收入增长有部分影响。3Q19公司毛利率为33.5%，同比下滑1.5pp，主要是低毛利率的批发业务增长较快，以及工业业务存在厂房搬迁等成本的影响。仅从最大的品类中西成药来看，其毛利率仅下滑0.04pp，考虑到处方药销售占比仍在提升，我们认为公司全国统采比例提升以及采购体系强化重塑对公司发挥规模效应，提升盈利能力有较为明显的作用。公司3Q19销售净利率达到5.16%（+0.09pp），主要是统采提升及处方药占比提升后销售费用率下滑的结果。而归母净利润增速低于收入增速主要是公司少数股权损益较高所致。
　　◆业绩稳健成长，经营逐步改善，维持“买入”评级
　　维持19~21年EPS预测为1.87/2.42/3.05元，现价对应19~21年PE为36/28/22倍。公司业绩稳健成长，经营逐步改善，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：并购整合不顺商誉减值风险；新建并购速度不达预期风险。