国联证券-凤凰传媒-601928-营收稳健增长，毛利率提升-191106

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　　事件：
　　凤凰传媒公告2019年三季报，实现营业收入86.60亿元，同比增长10.23%，归属于上市公司股东的净利润11.38亿元，同比增长3.14%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润10.55亿元，同比增长16.69%。
　　投资要点：
　　出版和发行业务稳健增长，毛利率提升。
　　公司出版业务第三季度销售码洋55.69亿元，同比增长12.74%，营业收入27.82亿元，同比增长15.18%，发行业务第三季度销售码洋92.80亿元，同比增长13.22%，营业收入66.38亿元，同比增长11.78%。同时，出版业务和发行业务的毛利率在第三季度均较去年同期提升，第三季度出版业务毛利率33.14%，较去年同期提升3.33个百分点，发行业务毛利率29.80%，较去年同期增加1.48个百分点。我们认为毛利率的提升主要由于教材价格上调及纸张成本压力缓解。
　　公司期间费用率下降，费用管控能力提升。
　　2019年前三季度公司销售费用率12.79%，较去年同期下降0.39个百分点，管理费用率11.40%，较去年同期下降0.51个百分点，研发费用率0.20%，较去年同期下降0.48个百分点，同时，由于利息收入增加，财务费用率-2.29%，较去年同期下降0.74个百分点。公司各项费用率均下降，显示出费用管控能力提升。
　　公司义务教育阶段采购合同标的数量提升。
　　公司近日与江苏省教育厅签订了《江苏省政府采购合同》，江苏省教育厅以单一来源采购方式，向公司采购2019年秋季学期至2022年春季学期江苏省义务教育阶段学生教科书、小学生字典和学生作业本，其中教科书约883万套每年，小学生字典约105万套每年。小学生字典合同金额约为每年1,467万元，学生作业本合同金额约为三年47,990万元。2016年公司与江苏省教育厅签订的采购合同中，合同标的为江苏省各地中小学校为义务教育阶段学生选用的2016年秋季至2019年春季学期教科书和小学生字典，其中教科书约690万套每年，小学生字典约90万套每年。教科书和小学生字典采购量分别增长28%和17%。
　　盈利预测与估值：
　　预测公司2019-2021年归母净利润分别为15.48亿、17.67亿和19.88亿，EPS分别为0.61元、0.69元和0.78元，对应PE分别为12.28x、10.76x和9.56x，考虑到公司在出版发行行业位居龙头地位，教材涨价及K12学生数复苏推动业绩稳健增长，资产优质，现金流优异，估值较低，分红率较高，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　行业政策发生重大变化的风险；纸张成本大幅上涨的风险。