中泰证券-农林牧渔行业报告简版：养猪股复盘思考-191110

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　　本文通过复盘两轮周期养猪股走势认为（1）产能淘汰、价格上涨及成长性提升依次是驱动股价上涨的三个核心因素，当前阶段个股的业绩和成长性是影响股价的关键。（2）在猪价高企的情况下，公司的出栏量是影响业绩最主要的因素，但是本质反映的是公司经营管理能力，特别是疫情的防控水平。对于成长性而言，疫情背景下母猪是制约扩张的首要因素，因此母猪情况是影响企业未来成长性的关键。
　　养猪股投资三阶段：产能、价格、市占率提升驱动股价上涨
　　复盘2014-2018年周期股价走势，根据驱动因素的不同，我们将养猪股投资划分为三个阶段：（1）第一阶段――产能淘汰驱动股价上涨。第一阶段的投资过程中，行业产能变化情况是关键指标，母猪产能加速淘汰是驱动上涨的核心因素，个股盈利差异等其他因素在这个阶段的影响相对弱化。产能淘汰时间和幅度的差异决定了每轮周期股价上涨时间和幅度的不同（2）第二阶段――猪价上涨驱动股价上涨。第二阶段的投资过程中，猪价上涨替代产能淘汰成为核心驱动因素，在上轮周期中猪价底部确立+开启加速上涨的阶段是整个周期中的“黄金投资期”。（3）第三阶段――业绩+成长性驱动股价上涨。周期投资在一、二阶段基本结束，第三阶段的投资以成长逻辑为主，业绩和出栏量是影响股价的核心指标。由于生猪养殖行业市场空间巨大且市占率低，周期平均ROE接近30%，因此扩张积极的优质企业具有显著的成长性。在第三阶段的投资中，对个股的关注大于行业，业绩兑现超预期（猪价由行业决定，优先成本和出栏量领先个股）和成长性确定的个股在第三阶段领先优势明显。
　　当前投资阶段：业绩+成长性驱动，关注个股
　　两轮周期差异：本轮周期和上轮相比，基本的投资逻辑差异不大。但是在第一阶段中，上轮周期没有疫情发生，因此亏损主导产能淘汰，过程相对反复和漫长，产能最大淘汰幅度在15%左右。而在本轮周期中，疫情加速行业产能淘汰过程，产能降幅较上轮周期大幅提升，因此股价第一阶段超预期上涨。而在第二阶段，由于前期大幅上涨推动板块估值整体抬升，且猪价上涨低预期+疫情影响上市公司出栏量及产能，板块整体呈现震荡，及时猪价后续大幅上涨，整体板块也没有取得超额收益。
　　当前阶段我们认为养猪股已经进入第三阶段，个股业绩兑现和成长性成为驱动股价上涨的核心因素。业绩兑现方面，猪价已经涨至40元/公斤水平，因此板块整体盈利丰厚，在这种情况下出栏量确定的个股是投资首选；个股未来的成长性体现在当前的母猪存栏上，受疫情影响，行业整体产能大幅下滑，母猪成为制约后续发展的关键因素，因此在四季度能够实现母猪量快速增长的企业建议积极关注。
　　风险提示：农业政策落地不达预期；猪价、鸡价走势不达预期。