华创证券-铜行业周报：写在减税乐观预期落空及华南消费调研之后-191110

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　　市场回顾：本周沪铜主力合约价格上涨120元至47,240元/吨，涨幅0.25%，伦铜三月合约15点价格上涨96.5美元至5,946美元/吨，涨幅1.65%。本周剔除汇率后的沪伦比值出现下修，铜价整体走势外强内弱，虽然人民币在本周升值，但是依然无法抵消伦铜走势强势对比值的影响。本周内盘价格基本维持区间震荡，外盘则因为市场对于中美贸易谈判的乐观预期而出现明显的反弹。
　　行业逻辑：本周全球显性库存去库幅度较上周有所扩大，主因LME亚洲和欧洲仓库库存有所下降。近两周上海保税区库存继续维持去库，但是去库速度自9月初以来持续走低，本周去库仅为0.75万吨，略高于今年8月上旬的0.6万吨/周的速度，目前进口盈利窗口持续关闭，叠加后期提单到货量增长的预期，保税区溢价持续走低。本周国内广东地区交易所库存虽然小幅累库，但是社会库存却有所下降，总体来看依然小幅去库，现货交投状况良好。本周CFTC非商业净空头持仓进一步下降，但是可以看到多空双方均有所加仓，空头情绪较上周有所增强。本周国内现货升贴水较上周有所好转，LMECash-3M价差缩小甚至出现Back结构。本周我们通过对广东地区贸易商的实地调研，了解到今年广东地区贸易量同比有所下滑。广东地区贸易商今年主要做华东市场，华南市场只留有较小的量以观察市场状况，主因两地升贴水差异，而去年状况刚好相反。贸易商反映下游终端消费行业消费不是很好，加工费较前期有所下滑，今年下游终端客户出口订单平均下滑30%左右，因此导致广东地区消费状况不太乐观。从整体市场数据以及我们的调研结果可以解释近期的内外盘走势差异：铜价目前主要基于消费和宏观定价，而沪铜对应国内消费状况，而伦铜对应全球宏观和消费状况，近期市场对于中美贸易谈判的乐观预期使得外盘价格自国庆后持续修复，但是沪铜因为涉及到国内的“金九银十”旺季消费不及预期的影响，修复幅度不及伦铜。加之国庆节后离岸人民币汇率自7.16升值至目前的6.99，对冲了沪铜的部分应有涨幅，剔除汇率后的沪伦比值从1.17下降至1.14，说明即便考虑到汇率因素，沪铜走势相对伦铜依然偏弱，但是我们认为目前或许沪铜相对伦铜的走势更为理性。
　　宏观逻辑：本周欧元区PMI数据略超预期没有对欧元弱势产生影响，而英国央行内部对于后期降息的分歧使得英镑有所走弱，日本央行公布9月货币政策会议纪要后日元波动不大。本周美国经济数据已有参半，但是美元受到弱势欧元及英镑的影响而持续走强。下周美国方面需要重点关注10月核心CPI、核心零售总额以及11月美国总统特朗普发表讲话；欧洲重点关注欧元区及英国三季度GDP初值及ZEW经济景气指数；国内下周重点关注10月M2、社融、新增人民币贷款、工业增加值以及固定资产投资等数据。针对本周对于中美贸易谈判的乐观预期，我们认为市场对于形势判断过于乐观，商务部在本周四的部分发言内容更多是出于单方面意愿而非双方一致意愿，白宫内部对于一阶段协议之前将减税作为条件也产生了巨大分歧。而周五CNBC关于美国总统对于将减税作为签署一阶段协议条件的否定也验证了我们周四的判断。综上我们认为目前对于中美贸易谈判以及一阶段协议应该抱有更为谨慎的态度而非过度乐观。
　　风险提示：精矿供给增速超预期、国内消费大幅下滑、美联储降息不及预期。