兴业证券-食品饮料行业：2020年大众品年度策略，前程渐觉风光好-191110

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　　投资要点
　　把握行业S曲线中的不同红利：我们以行业发展的生命周期（起始期、加速期、减速期及平缓期）以及对应龙头的优势特质，建立大众品板块的分析逻辑。我们认为处于加速期的头部企业侧重点在于成长性，其中调味品由于其品类属性及行业格局兼具定价力带来了高盈利性。处于行业减速期的头部企业，侧重点在于竞争格局变化所引起的利润波动。处于平缓期的企业着眼于主业盈利性的改善及扩品类塑造新S曲线的可能。
　　调味品：成长与盈利兼备。调味品行业呈加速增长趋势，且品类的刚需及消费粘性赋予其提价力。从成长看，日本市场的发展启示了品类扩张为大势所趋，其中复合调味料受益下游兴盛，前景看好。从盈利看，调味品的提价预期在19年以来已陆续兑现，20年行业性的出厂价提升为大概率事件，利润增厚可期。
　　乳制品：全方位的攻守之战。乳制品行业面临增速放缓所带来的竞争压力及原奶价格上涨带来的成本压力。从后续看，预计奶价处于温和上涨周期，且巨头角逐仍将持续。从产品、渠道及品牌力三个维度看，伊利在产品结构升级及品类扩张、渠道下沉及海外布局，以及品牌营销方面均有优势，在行业竞争中具备份额稳定提升的胜算。
　　烘焙：扬帆起航正当时。烘焙行业过去8年CAGR为12.6%，属于高景气行业。其中面包稳健扩容，短期呈现由产品高加价力空间推动，从中长保向短保、包装向非包装的发展趋势；其中桃李面包供应链管理具备优势，预计畅享高成长短保行业红利；安琪酵母为产业链上游企业，预计将充分受益行业景气周期红利。
　　肉制品：风物长宜放眼量。短期看，猪价快速上升，屠宰及肉制品行业将经历屠宰产能关闭及需求下行的阵痛。但从中长期看，若猪价于2020年底涨势趋缓，生猪价格下行弹性将大于猪价，屠宰利润增厚叠加行业朝头部集中趋势，双汇发展屠宰业务将出现回弹。同时，公司于2018年10月、18年12月、19年4月、19年5月、19年7月对肉制品进行五轮提价，吨价同比提升10%以上，预计后续受猪价上涨催化将再次开启提价窗口期，产品结构升级叠加成本红利，预计将进一步释放业绩。
　　休闲零食：无边光景一时新。从行业来看，休闲零食行业规模预计突破2万亿，量价双维驱动依旧为增长主要动因；从子品类来看，坚果、卤制品过去5年CAGR均达到15%以上，膨化食品、烘焙零售等品类亦有可为，多点开花、全品类发展为未来行业趋势；从渠道来看，线下门店及线上电商各存一定增量空间，线上及线下融合为行业发展趋势。我们预计未来把握趋势的全品类、全渠道企业有望一跃成为行业绝对龙头。
　　保健品：柳暗花明又一村。行业受监管收紧影响面临短期阵痛，但细分领域各存亮点：草本药品、儿童保健及VMS处行业发展加速期、运动营养向头部集中过程中高速增长，线上为未来企业增量博弈看点。随着人口老龄化的发展及人均收入的提升，行业发展由供给转向需求驱动，建议重点关注产品切入现下需求大势（蛋白粉、健力多、健视佳、LSG）、药店渠道强势+线上挤压国际品牌份额、品牌力带来高溢价及高回报率的本土头部企业汤臣倍健。
　　投资建议：调味品：短期建议关注通胀预期下提价兑现对盈利端的催化；中长期可关注具备品类扩张力的企业。推荐标的：中炬高新、海天味业、涪陵榨菜、千禾味业、恒顺醋业。乳制品：短期建议关注成本及竞争压力下，具备产业链优势的头部企业；中长期可关注品类升级及扩张带来的新成长曲线。推荐标的：伊利股份、光明乳业。肉制品：关注屠宰集中度提升，肉制品具备提价能力的双汇发展。食品综合：建议关注品类仍具扩张空间，渠道优势显著市占率存提升趋势的公司。推荐标的：绝味食品、安井食品、桃李面包、洽洽食品和汤臣倍健。
　　风险提示：宏观经济放缓，消费需求下滑，食品安全问题