天风证券-保税科技-600794-传统主业为盾，流量变现为矛，液化仓储龙头再起航-191111

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　　液化仓储主业受益于供需格局改善，有望给公司带来向上弹性。需求侧维持强劲：民营炼化产能近年大幅投产，根据天风石化团队的测算，涤纶2019-2020产能增速为8.4%、7.5%，且盈利能力良好，或将带来乙二醇的需求量稳步提升。而国内的煤制乙二醇受制于品质瓶颈、成本较高、环保需求等因素，中期对进口乙二醇的替代能力有限，我们认为进口乙二醇的仓储需求有望维持高位。供给侧有望去化：公司主营品种乙二醇为可挥发有机物，本就在江苏省263环保行动的重点整治目标之中，近年华东地区化工品爆炸案频发，有望带来化工相关产业链安全、环保监管的同步趋严。中小落后产能本就因缺乏岸线资源盈利能力较弱，又将面临对于安全环保升级的二次投入，两难局面下产能有望进入快速去化期。成本“类固定”，量价提升有望带来业绩高弹性。目前保税科技的首期仓储费率约为40-45元/吨/月，占货值比例约为1%，如从40提升至50，仓储业务收入或将提升约25%，而客户总成本仅提升0.25%，我们认为供需格局改善的背景下公司具备提价能力。而成本端16-18固定成本占比高达64%、70%、68%，其余均为类固定，业务具备高弹性。
　　自主研发线上仓储物流平台，流量变现意义重大，后续高增可期。为解决货权交割安全性和效率之间的矛盾，公司自主研发线上平台，在管控交割风险、提高交割效率、降低交割成本上为客户创造价值。经4年发展、培育，于今年开始收费，2019H1贡献交割费及会员费为2024.65万元，实现产业链向下游的延伸，战略意义重大。流量方面，随着与京东数科的深入合作并引入供应链金融服务，会员费有望维持高增长。品类上，线上平台交割的收费品类仅为乙二醇、收费对象仅为中间环节的贸易商，后续有望进一步扩展空间。费率上，当前的交割手续费率约为万分之一，具备提升空间。
　　调整贸易模式、剥离亏损子公司，盈利波动性有望下降。公司主动调整贸易业务模式为代理、于2018年完成化工交易中心及航交中心股权的交割、并完成对中远证券、苏高新的减持，种种举措均将缩小公司盈利受资本市场波动的影响，盈利质量有望随之提升。
　　投资建议：公司液化仓储主业受益于供需格局改善而企稳回升，创新研发线上仓储物流平台流量成功变现，实现了产业链延伸，有望持续增厚公司利润。我们给予2019-2021年净利润预测分别为2.18、2.65、3.02亿，对应未来6个月目标价4.71元/股，首次覆盖给予增持评级。
　　风险提示：聚酯行业产能增速不及预期、宏观经济超预期下滑、线上平台增长不及预期、法律纠纷、安全事故等