国泰君安-汽车及零部件行业：尽管降幅收窄，但旺季偏弱-191112

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　　销售下滑在2019年10月收窄。根据中国汽车工业协会的数据，2019年10月中国汽车销量同比下降5.2%，是连续第16个月下降。我们认为销售在传统旺季期间仍然疲弱。2019年10月乘用车销量同比下降5.8%。在2019年1-10月，乘用车销量同比下降11.0%。按车型，SUV增长相对较好，销量大致持平（同比增长0.1%）。其他乘用车的销量均同比大幅下降，其中轿车销量同比下降10.1%。至于商用车，销量同比增长7.0%，年初至今商用车销售同比跌幅收窄至-2.5%。其中重卡销量增长8.7%，延续了复苏趋势。在新能源汽车方面，销售连续四个月下降，因政策调整而同比下降45.6%。年初至今，新能源汽车仍同比增长10.1%  (详细信息请参见表-1)。
　　汽车库存预警指数和库存系数的不同信息。一般而言，两个指数基本会发出一致的信息，无论是向上还是向下。然而，两个指数在10月份走势不同。库存系数从2019年9月的1.50下降到2019年10月的1.39。系数低于1.50的警戒水平，意味着库存水平有所改善。相比之下，2019年10月的汽车库存预警指数环比上升3.8个百分点至到62.4%，远高于50%的警戒水平。两个指数差异可能是由于预警指数不仅仅是库存信息，还包括4S店访客情况、车辆需求、交易率、价格/销售/库存变化、流动性和整体运营环境。因此，尽管行业库存水平不断提高，但车辆库存预警指数的飙升也具有重要意义，其他相关指标仍可能面临压力。
　　吉利汽车和长城汽车有所改善。两家自主品牌的销售环比都有所改善。在连续6个月下降后，吉利汽车首次出现同比增长，这要归功于一些老车型终于实现同比增长，如远景X3  /帝豪GS  /新帝豪/博越。与此同时，由于F7和长城炮皮卡的推出，长城汽车的增长速度有所加快。广汽集团(02238  HK)的情况则相反，在2019年10月录得最大的同比降幅。广汽本田和广汽丰田因高基数销售增长正常化，而广汽传祺和广汽菲克的销量持续疲弱。
　　2019年第3季度财报继续发出令人担忧的利润率信号。在我们的覆盖公司中长城汽车、广州汽车(02238HK)和北京汽车(01958HK)公布了2019年第3季度业绩。广州汽车和北京汽车的毛利润同比均大幅下降，其中广州汽车更出现季度环比下降，原因是传祺继续面临去库存压力。下降的主要原因是由于发动机升级以符合国6排放标准相关的成本增加、新能源补贴的减少和销售组合的变化带来的影响。另一方面，随着销量好于市场，长城汽车基本面有所改善。与北京汽车与广州汽车不同，长城汽车毛利润率在2019年第3季度也有所上升。
　　行业观点：鉴于汽车库存预警指数上升、10月份销售低于预期以及2019年第3季度盈利能力普遍减弱，基本面仍令人担忧。我们覆盖的汽车和零部件股票的3个月回报率超出市场18.8%。乘用车制造商的估值已回升至10.5倍市盈率，这是自2017年12月以来的最高水平。鉴于行业气氛疲弱，我们建议投资者先获利。目前我们对汽车及零部件行业的评级为“中性”。