国信证券（香港）-比亚迪股份-1211.HK-盈利考验或将延续-191031

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　　2019年三季度业绩下滑明显
　　比亚迪股份2019前三季实现营业收入938.22亿元人民币（下同），同比增长5.44%，增速较上半年明显下降。前三季股东应占净利润录得15.74亿元，同比增长3.09%。三季度单季，公司营业收入录得316.38亿元，同比下滑9.17%，股东应占净利润录得1.2亿元，同比下滑88.58%。
　　三季度公司营收及净利润均出现下滑，我们认为其主要原因在于下半年补贴大幅退坡对公司新能源车业务之销量及单车收入均产生了明显不利影响。公司三季度整体毛利率从上半年的15.5%下滑至约13.9%，较去年同期则是下降2.5个百分点。
　　三季度新能源车销量骤降，燃油车销量回升
　　公司2019上半年新能源汽车销量同比增长94.5%，表现相当亮眼。但2019年三季度，公司新能源车销量迅速转为同比下滑31.5%，其中9月份单月销量同比下滑近51%。我们预计公司四季度新能源车销量仍可能延续大幅下滑态势。其原因一方面在于去年同期基数很高，另一方面，补贴下滑导致的厂商产销意愿下降以及有效需求不振等不利因素在四季度或难有改观。
　　公司燃油车销量于2019年9月份同比大增35.2%，并带动整个三季度燃油车销量同比转正。燃油车销量好转，主要是受全新车型宋Pro热销的带动。我们预计公司燃油车销量于四季度有望延续相对较好的增长状态。
　　四季度盈利仍将承压
　　我们预计公司四季度盈利仍将承受较大压力，主要原因在于新能源车补贴大幅下滑的不利影响在四季度将延续。而公司燃油车销量回升、其它业务的改善所带来的收入及盈利增量或难以对冲新能源车业务的下滑。
　　盈利预测
　　下调公司2019年股东应占净利润至约16.4亿元人民币，较2018年将出现41%左右的下滑。同时考虑到2020年新能源车补贴还将继续下滑，公司新能源车产销规模及盈利能力恢复仍面临一定压力，我们预计2020年公司总体收入及净利润迅速提升的可能性并不大。
　　估值与投资评级
　　比亚迪股份（01211.HK）港股2019年10月31日收盘价对应我们的2019年预测业绩PE约为54倍。中期来看，补贴下滑给公司带来的盈利能力考验将继续存在。下调公司评级至中性。此外，公司在新能源车、动力电池领域的优势地位相当牢固，产品布局方面同样相当领先，我们认为公司仍是港股新能源车领域无可替代的首选标的，中长期仍建议持续重点关注。
　　（注：以上数据均来自于上市公司公告、Wind，国信证券（香港）研究部整理）
　　风险提示
　　国内车市持续下滑超预期，新能源车市竞争升级。