兴业证券-有色金属行业：滞胀新周期，攻守兼备待春来-191112

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　　投资要点
　　回首2019：宏观经济下滑导致行情整体偏弱，贵金属和磁材板块较优。2019年以来，年初在流动性边际宽松、经济悲观预期有所修复的共同作用下，工业金属价格迎来短期的上涨行情。但伴随海内外流动性冲击释放、中美贸易战频繁扰动的背景下，工业金属的价格普遍回落。在美联储持续降息和美国实际利率持续下行背景下，贵金属迎来牛市行情。同时，稀土磁材板块受益于缅甸矿封关和中美贸易战扰动也出现较好行情，新能源品种的钴锂在触底反弹背景下出现结构性行情。截至到目前，上证综指涨幅为17.91%，SW有色行业指数涨幅为10.83%，在28个SW板块当中排名第20位，相对较弱，其中黄金板块和磁性材料涨幅最为明显。
　　展望2020：贵金属仍为投资主逻辑线，铝产业链和钴锂也具较强吸引力。未来海内外的宏观经济依旧面临严峻的挑战，同时，中美贸易战形势或较难一蹴而就彻底解决，美国经济见顶回落背景下，贵金属牛市行情或将持续，而工业金属整体仍难有较大行情。但电解铝在供给端产能释放依然有限，需求端边际改善带动行业库存持续去化，预计明年电解铝行业利润有望维持相对高位，特别是预焙阳极或充分受益于自身市场占有率提升。新能源品种钴在Mutunda暂停生产带动供应收缩，5G+新能源汽车带动需求爆发，行业有望再次供不应求；锂价已下跌至行业底部区域，伴随未来供应端主动收缩和需求稳步增长，有望在2020年实现行业去库存和去产能。
　　贵金属：当前全球政府部门整体债务水平较高、主要国家经济基本面疲弱的背景下，各国央行尤其美联储利率政策或将持续宽松，美国名义利率或将持续下行；同时，石油价格在美国开启对中东地区制裁背景下，价格有望迎来上涨。我们认为，未来全球经济或处于“滞胀周期”，美国中长期实际利率将呈下行趋势，带来黄金开启第三轮大周期行情，以美元计价的Comex金价将有很大可能创历史新高，金银比驱动白银也或将充分受益。
　　电解铝:一方面，电解铝行业自身受益于供给端产能释放依然有限，需求端作为房地产投资的后周期品种，地产竣工边际改善和汽车销量触底回升将带动行业继续去库存，预计吨铝利润有望维持相对高位；另一方面，伴随预焙阳极和电解铝龙头强强联合趋势更加明显，龙头索通发展有望充分受益于自身市场占有率提升带来的业绩大幅增长。
　　新能源：展望2019-2025，钴或将再次迎来短缺，锂或逐步去产能+去库存。①钴：2020年伴随嘉能可最大钴矿山Mutunda的暂停生产，需求端受益于5G+新能源汽车双轮驱动，行业或再次迎来短缺，钴价中枢仍将继续上涨，当前位置已重回底部战略配置区域。②锂：预计2019-2020年，锂行业或处于去产能+去库存阶段，未来锂精矿价格或在500美元/吨附近有支撑，当前价格已到底部区域，远期需求稳步增长或带动价格逐步回暖。
　　维持行业推荐评级。重点推荐索通发展、神火股份、紫金矿业、华友钴业、寒锐钴业。
　　风险提示：金属价格大幅下跌，终端需求低于预期，美元走强超预期