兴业证券-铁路运输行业：京沪高铁，中国最优质高铁资产拟上市-191112

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　　投资要点
　　中国高铁最优质资产京沪高铁拟上市：京沪高铁连接北京、上海两大最核心城市，纵贯河北、山东、安徽、江苏四个经济、人口大省，全线长1318千米。此外拥有24个车站，其中有北京南站、天津西站、济南西站、南京南站及上海虹桥站是全国重要交通枢纽站。京沪高铁的沿线地区是运输最繁忙、运量增长最迅猛的交通走廊，是当之无愧的“黄金铁路”。
　　运量、收入稳步增长，带动利润快速提升。2018年京沪高铁发送量达到1.9亿人次，周转量886亿人公里，2016-2018年复合增速分别为12.9%、10.7%。客运增量主要来自新开跨线列车，同时客座率从2016年的72.5%上涨至2018年78.34%。2018年营业收入为312亿元，2016-2018年复合增速8.9%。主要包括本线旅客运输服务收入158亿元、提供路网服务收入151亿元，2016-2018年复合增速分别为5.5%、12.6%。2018年净利润为102亿元，2016-2018年复合增速13.9%。净利润率达到38%，ROE达到8.4%。
　　募集资金拟收购京福安徽公司，拥有四条线路，目前仍处亏损。本次公开发行所募资金拟全部用于收购京福安徽公司65%的股权，收购对价为500亿元，增值率15%。目前京福安徽公司有合蚌客专和合福铁路安徽段两条已建成的线路，营业里程分别为132公里、388.6公里。商合杭铁路安徽段和郑阜铁路安徽段分别预计2020、2019年建成投产，营业里程分别为592公里、69公里。目前京福安徽公司净资产672亿元，2018年亏损12亿元。
　　盈利预测与估值：我们运用两种估值方式对京沪高铁进行估值，1)市盈率估值法：按照京沪高铁2018年净利润102.47亿元，给予22.99XPE估值，股权估值为2355.83亿元。2）DCF估值法：假设WACC分别为6%、7%、8%下：乐观假设下，京沪高铁股权估值分别为4131亿元、3446亿元、2937亿元；中性假设下，股权估值分别为3140亿元、2638亿元、2264亿元；悲观假设下，股权估值分别为2434亿元、2055亿元、1771亿元。运用DCF模型对京福安徽公司进行估值，假设其负债率维持现有水平，WACC分别为6%、7%、8%时，乐观假设下，股权估值分别为872亿元、538亿元、320亿元；中性假设下，股权估值分别为632亿元、355亿元、174亿元；悲观假设下，股权估值分别为447亿元、231亿元、84亿元。
　　风险提示：京沪高铁IPO进程不及预期，客运量受宏观经济及路网分流影响下降，委托运营成本等清算成本变化等因素。