中泰证券-波司登-3998.HK-双十一成交额超预期，品牌提升战略持续推进-191113

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　　投资要点
　　公司于2019年11月12日，公布了本财年“双十一”的销售情况，其中旗下羽绒服业务（波司登、雪中飞以及冰洁品牌），天猫旗舰店销售额同比增长约为58%，线上全网销售额同比增长约49%。主品牌波司登在天猫旗舰店的零售销售额为6.5亿元，较去年增长58%，线上全网销售额同比增长约43%。
　　产品线战略亮点：在登山滑雪运动场景下的产品线扩张，目前可以看到公司具备中高端两条产品线，主要包括前期推出的中端极寒系列（价格区间为1000-1800元人民币），以及新进推出的高端登峰系列（5800-11800元人民币）。后续预期将会持续丰富不同价格区间的产品线，以满足不同年龄层次、收入群体下的消费需求，并且进一步稳定整体产品线的价格中枢。
　　双十一数据亮点：回顾公司双十一全天的销售情况，双十一当天第7分钟破亿元，相较去年提前4分钟，第78分钟超过2018年，全天进店人次超过570万，其中客单价相较2018年同比增长20%。同时客户的年龄层次出现明显的年轻化，18-34岁购买人数同比提升超过50%。双十一期间线上会员增长超过50万人次，同比增长超过100%。对于产品销售的价格中枢，双十一期间，天猫旗舰店中高端产品（售价1800元人民币以上）销售额同比提升超过140%。
　　双十一市场反馈：公司在公告中声明了，于2019年10月底发布的高端羽绒服登峰系列，并未参加天猫双十一打折活动，因此于双十一之前临时下架，并于2019年11月12日0时恢复在天猫平台的销售。该销售策略导致部分市场参与者对新品销售产生误解，认为双十一销售低于预期。同时参考2018年公司销售占比中最大的销售区间为1000-1800元人民币，所以高端产品序列的推出在短期内更多的体现在品牌力的边际提升。
　　投资建议：作为战略聚焦羽绒服业务的第一个财年，高溢价产品线的增量推动，以及供应链管理的持续优化，将为公司未来的盈利持续增长提供核心驱动。我们维持前期观点不变，公司品牌化战略落地稳定可期，预计2020-2021财年净利润9.97亿元、12.24亿元，对应EPS为0.09、0.11元，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：1、由于消费分化加剧，新产品线扩张不达预期；2、成装等服装细分品类竞争加剧，品牌化不达预期。3、对外贸易的强政策不确定性。