兴业证券-携程-CTRP.US-OPM为近6年最佳，地缘因素将继续影响-191115

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　　投资要点
　　收入符合预期，运营效率提升，Non-GAAPOPM超预期1.6pcts。3Q19携程实现净营收105亿(yoy+12%)，符合我们预期。其中住宿41亿(yoy+14%),交通37亿(yoy+3%)，度假16亿元(yoy+19%)，商旅3.35亿(yoy+21%)。公司毛利率79.2%，与2Q持平，符合预期；另外由于运营效率提升，盈利能力显著提升，致Non-GAAP经营利润为26.35亿，Non-GAAP经营利润率25.1%，高于我们预期1.6pcts，为近6年最佳。公司预计4Q19净营收增速为8%-13%。
　　国际化依旧维持高增长，扩大国际业务版图。3Q19国际业务（不含大中华地区）住宿业务在3季度同比增长高达50%。此外Skyscanner实现了过亿的MAU，并且其直接预定业务继续维持了3位数增长，另外Trip.com品牌国际机票客流量连续12个季度保持了三位数的国际机票量增长，此外携程和TripAdvisor在11月宣布达成战略合作伙伴关系。
　　4Q19预测：我们认为由于短期的宏观不确定性和行业逆境，叠加近期地缘政治影响，今年国庆黄金周到中国香港地区整体出入境旅客约398万人次，同比下滑30%，其中入境内地旅客人数减少56%至60.6万人次，而前往中国香港和中国台湾的出境游约占中国出境游总量的30%-35%。我们预计公司4Q净营收增长为9.2%，并认为该影响将延伸至明年上半年。
　　投资建议：公司三季度表现符合预期，但由于宏观不确定性和行业逆境，我们将公司19-20年收入微调至356/404亿，通过DCF模型重估目标价至38.5美元，相当于19/20年30.9/27.5倍PE，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：1）中国经济波动影响行业景气度；2）地缘因素风险；3）行业政策风险；4）自然灾害、政治等突发事件风险；5）在线旅游服务行业竞争激烈