中泰证券-有色金属行业周报：钴锂价格季节性回落，但中长期趋势明确-191117

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　　投资要点
　　行情回顾：本周，A股整体下跌，有色板块表现分化明显，跑输上证综指1.34个百分点，稀土磁材板块表现亮眼。商品市场，中美贸易谈判悬而未决，美国贸易政策不确定性上升，避险情绪带动黄金价格上行，Comex黄金价格收于1468.70美元/盎司，环比上涨0.61%。国内宏观经济数据不及预期，基本金属价格全线下跌，LMEX指数环比前周下跌2.90%。小金属价格普遍下跌，需求端减弱为普遍原因，MB钴（标准级）、MB钴（合金级）、金属钴较上周下跌0.6%、0.6%和4.7%；电池级碳酸锂、电池级氢氧化锂价格分别下跌3.4%和3.9%，氧化镨钕下跌1.70%，氧化镝上涨2.0%，APT和钨精矿分别下跌3.7%和3.5%。
　　【本周关键词】：美国经济数据喜忧参半，国内经济数据不及预期，消费电子淡季来临，动力电池产量亦下滑
　　宏观“三因素”总结：全球需求仍处下行轨道，全球处于本轮基钦周期后一撇位置，全球持续降息宽松和逆周期调节，具体本周变化：1、中国，宏观经济下行压力较大，或加大逆周期调节：10月规模以上工业增加值、社零总额、1-10月全国固定资产投资、房地产开发投资等指标均有所回落，经济下行压力仍然较大，国常会及央行三季度货币政策执行报告均强调，将加强逆周期调节，保障宏观经济稳定运行；2、美国，经济数据喜忧参半，短期或暂缓降息：中美贸易谈判不确定性仍存，经济数据喜忧参半，工业产出超预期下滑，但消费、通胀等经济指标均表现强劲，美联储主席鲍威尔认为美国经济前景向好，负利率并不适合美国经济，这进一步强化了市场对于短期暂缓降息的预期；3、欧洲，欧元区经济持续疲软，货币政策延续宽松，欧元区3季度GDP增长略好于预期，但通胀、消费、贸易数据均低于预期，制造业PMI从2月起持续处于50荣枯线以下，地缘政治等因素使欧元区经济整体承压，边际宽松货币政策等逆周期调节，存进一步蔓延之势。
　　钴：现货价格短期有所回调，但回调空间不大；更重要的是中长期来看，消费电子与新能源汽车带来需求增长趋势，与海外供给减产形成周期共振，我们仍维持钴供需在未来一年或将剧烈“扭转”的判断，目前处于第四轮上涨周期的前半段。1、新能源汽车政策呵护依旧：10月新能源汽车销量同比下滑45%，动力电池产量同比下滑5.4%，市场普遍担心钴锂下游需求疲软，钴现货价格短期回调，但根据工信部起草的《新能源汽车产业发展规划（2021-2035）》（征求意见稿），到2025年，新能源汽车销量占当年汽车总销量的20%；到2030年，新能源汽车销量占当年汽车总销量的40%，按照2018年汽车销量（约2800万辆）进行计算，2025年、2030年新能源汽车销量可达到560和1120万辆，2018-2025年CAGR为24%，2025-2030年CAGR为15%，此外据路透社资讯，德国有计划在2020年起将插电式混合动力车的补贴从3000欧元提高至4500欧元，新能源汽车长期发展趋势仍然向上；2、供需共振，20-21年或将发生趋势性扭转：由于Mutanda停产时间为2020-2021年，因此对2019年实际供给影响不大；但由于Mutanda停产计划的施行，以及新能源汽车和消费电子需求的继续攀升，供需格局或将大幅改善，20-21年供需结构或将趋势性扭转；3、历史周期角度，钴当期处于第四轮上涨周期的前半段：钴历史上往往拥有十年以上大周期，需求变革是价格上行的核心驱动，而由于供给高度集中，往往伴随着供给共振，16-17年或许仅仅是上行周期的前半段――全球电动车的爆发& 5G“换机潮”，将引起的需求端的“新”变化，后续空间可能会更加广阔。
　　锂：西澳矿山“出清”信号不断，锂价已进入底部中枢。与钴价类似，锂价近一年走势以单边下跌为主，碳酸锂（电池级）、氢氧化锂（电池级）较2018年高点下跌了近60%，目前价格已经跌至成本线附近，近期行业的底部特征也是不断出现：1、由于现金流的压力，高成本矿山Bald Hill宣布破产重组；2、Galaxy表示将缩减其Mt Cattlin的运营情况，预计其开采量减少约40%，并将全年的产量指引从之前的21万吨/年削减至19.3万吨干精矿；3、Lithium Americas将Thacker Pass锂矿预算由5.81亿美金削减至4亿美金，并将目标产能规模缩减1/3（约1万吨）；4、澳大利亚矿业公司Mineral Resources与Albemarle Corp成立的合资公司MARBL宣布，决定暂停Wodgina项目的运营――Wodgina项目原设计锂精矿产能75万吨，三季度完成了3300吨锂精矿试样发货，未来计划配套5-10万吨氢氧化锂产能；5、2019年第三季度Pilbara开始削减产量，未来生产计划将根据市场情况进行调整，2019年Q3生产锂精矿2.13万吨，环比下降67%。我们认为在未来可以看到更多格局重塑的事件，同样受益于全球电动车的爆发& 5G“换机潮”，锂供需格局同样也将明显改善。
　　贵金属：中美贸易谈判不断反复，避险情绪推动黄金价格上行，美国经济“抵抗式”回落明确，制造业较为疲软，当前我们仍维持实际利率趋势回落，金价上行周期仍未走完。周内，中美贸易谈判悬而未决，特朗普威胁若未达成协议或将大幅提高关税，避险情绪推动黄金价格上行，黄金价格大幅上涨0.6%，此外美国经济“抵抗式回落”明确，制造业数据仍然较为疲软，10月ISM制造业PMI继续跌破荣枯线，工厂产出环比继续下滑，且我们更为看重真实收益率长期变动方向，美国经济自18年Q4见顶、5月底以来美国的先行指标等均指向经济趋势回落，持续降息或不可避免，我们认为真实收益率下行趋势不改，当前时点，金价上涨处于经济回落的第一阶段――交易国债收益率下行，维持前期观点，金价上行周期仍未走完。
　　基本金属：全球宏观经济短期或存韧性，宏观情绪有所改善，基本金属价格短期反弹，库存仍将继续去化，关注处于中周期起点的电解铝。1、电解铝：国内电解铝社会库存约83.4万吨，较前周减少1.9万吨，本周氧化铝、电解铝价格出现回调，吨电解铝盈利收窄至596元；2、铜：智利抗议事件不断发酵，TC持稳，10月下游开工率继续回升，但基本面压力仍然较大，库存继续去化；3、锌：精矿供需变化不大TC持稳，锌锭库存略有下降；4、锡：需求端疲软，锡现货价格下行。综合来看，我们更为看重产业格局以及周期的变化，中长期来看，“电解铝产能红线”―― 4500万吨左右，2020-2021年有效产出3900-4000万吨一线，行业格局将会是“产出顶、库存底”。
　　投资建议：我们建议围绕不变的趋势和产业逻辑做选择：
　　1、钴锂：嘉能可Mutanda将在2020-2021年修缮停产，5G“换机潮”或带动消费电池正增长，较小的需求增长便将使得钴供需结构发生“剧烈”逆转，短期旺季需求边际改善，年内或仍以震荡反弹为主，但中长期来看，消费电子与新能源汽车带来需求长趋势，与海外供给减产形成周期共振，目前处于第四轮上涨周期的前半段；西澳矿山“出清”不断，关停/减产底部信号愈发明确，需求定方向，锂也或将与钴一起迎来供需结构的明显改善。
　　2、全球经济下行及宽松周期延续，美国经济“后见顶、后见底”并趋势回落，带动实际利率趋势回落，当前金价上涨处于经济回落的第一阶段――即交易国债收益率下行的投资时期，黄金上行趋势并未发生根本改变；
　　3、而从中长期来看，电解铝和钕铁硼磁材也需要给予关注――电解铝“产能红线”推动行业格局演绎为“产出顶、库存底”，位于中周期起点；钕铁硼磁材行业有望随着新能源车产品导入并放量，或迎来新一轮景气周期。
　　4、核心标的：寒锐钴业、天齐锂业、赣锋锂业、正海磁材、紫金矿业、中国铝业、云铝股份、山东黄金、盛达矿业等。
　　风险提示：宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险，新能源汽车销量不及预期的风险等。