上海证券-万华化学-600309-业绩符合预期，新项目有序推进-191118

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　　事件
　　万华化学发布11月中国地区聚合MDI市场挂牌价，分销市场挂牌价16500元/吨（环比10月没有变动），直销市场挂牌价16000元/吨（环比10月没有变动）；纯MDI挂牌价22000元/吨（环比10月上调300元/吨）。
　　公司点评
　　Q3季度业绩降幅缩窄，现金流水平较好
　　公司发布19年三季报，19年1-9月实现营业收入485.39亿元，同比减少12.48%，归属于母公司股东净利润78.99亿元，同比减少41.75%。其中Q3季度实现营业收入170亿元，同比减少6.62%，归属于母公司股东净利润22.78亿元，同比减少25.45%，降幅大幅收窄。
　　Q3季度毛利率和净利率为26.86%和14.15%，环比均有小幅下滑。销售商品提供劳务收到现金246.35亿元，为近年来最高；经营活动现金净流量48.37亿元，为近年来较好水平。
　　聚氨酯、石化产品价格同比下滑，环比出现回升
　　产品销售方面，聚氨酯产品销售196.48万吨，实现营收240.55亿元，石化产品销售265.37万吨，实现营收126.38亿元，精细化学品及新材料实现销量28.33万吨，实现营业收入50.38亿元。价格方面，纯MDI、聚合MDI、石化产品价格同比均有较大幅度下滑，但环比来看，三季度及四季度初出现回升。原材料方面，纯苯、煤炭、LPG等均有不同程度降价。
　　存货周转天数有所下降，新项目有序推进提供成长动力
　　存货方面，存货总额96.65亿元，环比继续增长，但三季度存货周转天数为69天，同比、环比均有回落。在建工程方面，Q3季度达到200.88亿元，环比增加43.18亿元，烟台工业园工程项目投资额继续增加，在19年年初MMA和PMMA陆续投产之后，SAP、PC、乙烯等多个项目有序推进，项目投产后将进一步增强公司产业链一体化程度及产品覆盖面。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2019、2020、2021年营业收入分别为630.14亿、722.81亿元和894.32亿元，增速分别为3.95%、14.71%和23.73%；归属于母公司股东净利润分别为106.26亿、121.65亿和156.49亿元，增速分别为0.15%、14.49%和28.63%；全面摊薄每股EPS分别为3.38、3.87和4.98元，对应PE为13.5、11.8和9.2倍，首次覆盖，未来六个月内给予“谨慎增持”评级。
　　风险提示
　　原材料价格出现波动；新项目推进不及预期；全球宏观经济下行超预期；系统性风险。