国盛证券-量化专题报告：基金ALPHA进化史深入ALPHA的创造与湮灭-191118

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　　基金收益特征：多种Beta+多种Alpha。基金的收益来自多种Beta和多种Alpha。因此，我们对基金的研究可以主要分为对基金Beta的拆解和基金Alpha的研究。其中Beta可低成本复现而难以预测，而Alpha由偏离Beta带来，以超越Beta为目的，非公开难复现但可能具有稳定性。因此基金分析的一大难点就在于对基金Alpha的理解和认知。
　　本报告梳理了Alpha定义的发展过程。基金的Alpha是隐变量，其与Beta组的选取以及估计方式有关。报告梳理了从OLS模型到MLE模型的Alpha定义演化历程，比较了各种Alpha定义的优缺点。
　　本报告探讨了Alpha的统计特征。我国公募市场的主动权益类基金Alpha呈现负均值正偏态的特点。从波动率角度来看Alpha相对于配置收益是基金更稳定的特质。从相关性角度看主动权益类基金的区分度主要来源于Alpha。
　　本报告探讨了Alpha的头部效应。我们发现12个月平均Alpha是较为有效的选基指标，利用此指标选基可以自2005年至2019年获得年化23.91%的收益，且稳定跑赢备选基金中位数。然而指标效果随着选择基金数量的扩大而衰竭，Alpha延续性集中于头部基金。
　　本报告探讨了Alpha的影响因素。本报告以案例的形式讨论了影响主动型权益类基金Alpha创造、延续、湮灭的几类因素，并有如下结论：
　　1、基金经理更替从统计意义上来说更多是好事；
　　2、基金存在“买冷门不买热门，超热门也可以考虑”的效应；
　　3、头部行业动量延续性以及Alpha幅度可观；
　　4、高Alpha特征集中于基金成立/更换基金经理初期。
　　本报告构建了不同情景下的基金Alpha量表以及情景分析框架。本报告从市场、行业、风格角度将市场划分为17个情景，并构建了情景Alpha量表，帮助分析基金经理不同情景下的能力表现。我们发现将一位基金经理擅长的情景刻画出来，等到下一次相同情景出现时他大概率表现不如之前。基金受到的影响因素复杂，简单的标签化做法不够细致，未来我们会探索以更有效的维度刻画基金的情景Alpha。
　　风险提示：市场风格变化下，传统Beta组无法有效解释市场风险，原有模型下的基金Alpha性状特征可能发生变化。