上海证券-巨化股份-600160-产品均价下滑影响业绩，行业供需有望改善-191118

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　　事件
　　公司2019年上半年审议通过了回购股份方案，以集中竞价交易方式回购不低于3亿元，不超过6亿元股份，回购价格不超过11.65元/股，截止11月13日，累计回购2030万股，占总股份比例0.74%，支付总金额1.46亿元（不含交易费用）。
　　公司点评
　　净利润降幅扩大，毛利率、净利率环比下滑
　　公司19年1-9月实现营业收入113.11亿元，同比下滑5.80%，归属于母公司股东净利润8.91亿元，同比减少46.32%，其中Q3季度实现营业收入37.31亿元，同比减少4.32%，归属于母公司股东净利润1.85亿元，同比减少68.84%，降幅进一步扩大。受产品降价影响，Q3单季度销售毛利率和净利率仅为12.74%和5.06%，环比下滑7.41和4.05个百分点。存货总额小幅下降，销售商品提供劳务收到现金与营收比值小幅提升至113%。
　　产品价格同比下滑，萤石涨价压缩利润
　　销量方面，公司19年1-9月氟化工原料外销43.53万吨，实现营收12.58亿元，制冷剂销售16.49万吨，实现营收32.71亿元，含氟聚合物销售2.47万吨，实现营收11.47亿元，含氟精细化工品销售1032吨，实现营收1.17亿元。价格方面，除含氟精细化工品均价同比上升30.14%，达到11.34万元/吨，其余大类均价均有不同程度下滑，环比来看，公司产品均价仍有小幅下降。原材料方面，萤石、四氯乙烷、硫精矿、VCM价格同比上涨，涨幅为20.97%、7.17%、5.10%和3.04%，苯、甲醇同比降幅较大，达到25.19%和22.39%，无水氢氟酸、工业盐、电石等同比均有小幅下降。
　　三代制冷剂供需结构有望改善，重点发展氟聚合物
　　受三代制冷剂HFC冻产临近影响，近两年业内企业为抢占配额加速扩产，三代产能扩张速度较快，导致部分产品供需关系严重恶化。但随着HFC淘汰政策将在2020年进入基准年，产能将停止大规模扩张，并且淘汰时间表2029年将减排10%，2030-2035年减排20%，将对三代HFC的供需结构带来改善。并且随着环保督查持续深化，退城入园等政策实施，原材料氢氟酸等高污染产业将受到影响，公司具有10万吨氢氟酸自供能力，有助于控制成本，提升盈利质量。此外，公司持续推进氟聚合物发展，用于高端食物包装和保湿的PVDC产能国内领先，PVDF、PTFE持续扩张，有望在中高端氟聚合物领域抢占份额。
　　盈利预测与估值
　　我们预计公司2019、2020、2021年营业收入分别为150.33亿、161.10亿和181.61亿元，增速分别为-3.98%、7.17%和12.73%；归属于母公司股东净利润分别为11.98亿、14.59亿和20.12元，增速分别为-44.33%、21.74%和37.95%；全面摊薄每股EPS分别为0.44、0.53和0.73元，对应PE为15.4、12.6和9.2倍，首次覆盖，未来六个月内给予“谨慎增持”评级。
　　风险提示
　　企业生产出现安全及环保问题；三代制冷剂配额制实施不及预期；萤石原材料价格波动；湿电子化学品发展不及预期；系统性风险。