国联证券-2020年环保行业年度策略：经营质量提升，关注固废及运营-191120

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　　投资要点：
　　环保板块震荡下行，估值处于全行业中游
　　自去年九月份以来，申万公用事业指数上涨6.11%，其中环保工程及服务II和水务II指数分别下跌6.17%和上涨8.45%。19年10月底较去年同期环保工程及服务服务IIPE（TTM）从15.94上涨至25.98，水务II指数PE（TTM）同期从17.26上涨至19.35，目前两细分行业PE（TTM）均居全行业中游位置。总体看，轻资产公司与运营体量占比较大的公司表现相对较好。
　　行业业绩有所下滑，现金流改善明显，固废板块表现较好
　　剔除部分标的后的可比口径下，19年前三季度营收同比增长8%，归母净利润同比下降13%。业绩有所下滑，主要由于PPP规范及信用紧缩的宏观背景下，垫资建设类业务推进步伐放缓，影响了业绩释放速度，同时融资成本的提升部分影响了盈利水平。但行业经营性净现金流近几年首次在上半年实现正值，行业经营业绩质量提升明显。细分板块来看，水处理板块营收、扣非归母利润分别实现+5%、-27%，业绩下滑但现金流有所好转经营质量提升，第三季度营收及归母净利润出现好转；水务板块继续保持稳健；固废板块可比口径营收、归母利润分别实现+24%、+13%，利润增速降低但仍保持较快的增长速度；烟气治理板块营收、归母利润略有好转；监测板块营收放缓盈利能力下降较多，订单放缓期待后续市场释放。
　　投资建议
　　从环保行业发展的大背景看，融资环境不断改善，资金面紧张局面有所缓解，对项目型行业和公司推动有利。从产业发展和业绩增长的角度看，大固废领域仍有增长动力，可以持续布局。其中生活垃圾发电业务随着县城各地项目的招投标数量不断增加，行业景气度继续高企。从焚烧率看，和欧美日韩等国家和地区相比较仍有提升空间，未来仍存在持续的投资机会。土壤修复产业在土十条之后市场参与度不断提升，固定资产投资不断增长，对于微观企业的利润已经逐步开始体现，基数低，订单仍有潜力，增长动力充足。还有近期反复提及的生活垃圾分类，从源头分类、设备及软件运营投放、垃圾收运、环卫服务、餐厨垃圾处理等产业链都存在投资机会。总的来看，我们结合细分板块的业绩增长情况和产业资本观察，提出生活垃圾发电、土壤修复、餐厨垃圾处置三大行业作为明年重点布局的领域，随之筛选出可供投资的标的。建议关注瀚蓝环境（600323.SH）、高能环境（603588.SH）、维尔利（300190.SZ）。
　　风险提示
　　政策力度不达预期，订单需求不达预期，宏观经济下行，系统性风险。