安信证券-新三板转板与介绍上市系列：首发IPO与再融资的博弈论？-191123

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　　■从新三板改革视角出发看介绍上市：在介绍上市系列一中，我们以港股为例分析了介绍上市的主要规则和案例。本篇我们将以新三板改革视角出发，分析若以介绍上市为手段，转板后流动性变化、融资差异，重点聚焦首发IPO/再融资时间&资金成本的博弈。
　　■参照海外经验，“介绍上市”是优质公司转主板重要通道：美国OTCBB市场、NASDAQ市场及Pink Sheets市场之间存在挂牌公司升降级转板机制；欧盟、加拿大、德国、中国香港、中国台湾等市场。其中转板主要需符合转板市场准入条件，市场间层次呈递进关系。
　　■转板或将大幅缩减IPO排队时间，后续融资规模也或高于IPO
　　转板时间：介绍上市相较于首次公开IPO上市，已有一定数量的公众投资者，且不涉及集资，审批上市的过程会比较快，审批口径相对比较宽松。港股创业板公司如要求转主板上市，只需对此进行通告并得到交易所核准。按照最后一次申请的时间-联交所审批平均为97天；从上市委联交所审批到上市交易平均为10天。
　　融资规模：港股规则为介绍上市6个月后可进行再融资。因此转板后虽不进行首发融资但可很快启动后续再融资。而A股市场定增融资规模一直大于首发IPO融资，平均每家募集资金为21.1亿元，平均定增共需319天，因此再融资一样能满足企业发展要求。
　　■转板后公司市值和流动性获得明显改善：
　　价格溢价：67.24%新三板公司转板实现溢价，港股转板获批后股价涨幅明显；
　　股东户数：以新三板IPO成功公司为例，摘牌时平均48户，而在上市半年后股东户数达到31934户；
　　换手率：上市半年内是交易最为活跃阶段，换手率日均可达到12.95%；新三板转板公司平均换手率由2.23%提升至半年内日均14.21%。
　　■投行角度：转板相对IPO项目时间或更短且收益并不差：对比分析首发上市和后续融资环节，我们发现A股现行市场中，首发IPO存在着排队时间长、募集资金费率较高的特点。若未来出现介绍上市模式，对于投行保荐机构虽然仅收取保荐费缺少承销费用，但考虑后续再融资发行中介机构仍然可收取发行承销费用，受益并不一定差。以A股为例，定增项目平均募集21.1亿元、费用为11330.7万元。
　　■风险提示：政策不达预期；数据统计误差