西南证券-天味食品-603317-渠道库存回归正常，静待市场需求回暖-210929

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事件：近日，我们与管理层进行了交流，公司领导详细介绍了二季度以来的诸]多改变，并与投资者进行了积极的交流。

市场二季度以来需求疲软，渠道库存清理良好。

受制于居民消费力下降以及疫情反复等因素影响，2021年上半年行业整体表现不佳。

公司21年初制定全年目标稍显激进，叠加20年部分渠道压货严重等因素，上半年渠道库存承压明显。

公司积极采取措施，通过搭赠、促销以及终端展示等活动等将渠道库存快速消化，目前一批商库存均控制在2个月以下。

公司7月以来调整发货节奏，新建产能支持下，严格按照订单量生产，杜绝囤货压货等短期行为；经销商培育方面，今年预计仍有接近1000家经销商增长，但重心将主要放在扶持维护原有经销商，一对一派遣业务员实现赋能，注重经销商质量增长而非数量增长。

目前公司整体渠道库存维持在低位，为市场需求逐步回暖打下坚实基础。

21年旺季推迟至九月，冬调产品有望实现爆发。

根据渠道反馈，公司整体7、8月份销售情况回暖并不明显，往年8月到来的旺季直到9月才有所体现。

分产品来看，1）冬调产品今年业绩有望实现爆发，20年受制于猪价高企，居民制作香肠腊肉调料意愿并不强烈，今年猪价降幅明显，预计冬调收入有望达到历史最高水平；2）主流大单品今年销售情况承压，酸菜鱼调料作为公司销量最高单品销售不及预期，但9月动销明显回暖叠加鱼价下行等有利因素，预计仍有爆发空间；手工火锅底料表现良好，仍维持积极增长态势；3）20年表现出色的单品青花椒鱼，21年销售遭遇瓶颈；但公司仍有潜力大单品储备，钵钵鸡调料与薄盐骨汤销售超预期，明年有望实现快速放量。

下半年多项改革落地，长期稳健发展可期。

1）营销架构改革完成：公司更改原营销中心架构，事业部上设由各事业部总经理及管理层组成的营销委作为最高决策机构，下属战略市场中心、好人家事业部、大红袍事业部、零售事业部及定制事业部，大区层面减少组织架构，方便决策部门靠近一线市场。

2）销售人员考核体系改革：销售人员薪酬与销量考核脱钩，减轻基层销售人员压力，重点考核客户拜访次数等基础性工作，在销售淡季增强对渠道与经销商掌控力。

3）产能匹配改善，投放进度适度放缓：定制餐调业务维持高增速，但大B端客户占用生产与人力资源较多，公司目前B端产能紧缺，C端略有富足。

一方面，公司将在保持C端产能充足情况下全力开展大B端生产，另一方面公司推迟了郫县及双流第一基地智能化工厂的投产时间，减少折旧摊销压力。

目前市场需求偏弱，公司立足长远发展开启多项改革，静待市场需求回暖实现业绩爆发。

盈利预测与投资建议。

预计2021-2023年EPS分别为0.39元、0.47元、0.56元，对应动态PE分别为57倍、47倍、39倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动风险，疫情出现反复风险。