光大证券-美团点评-3690.HK-3QFY2019业绩点评：老司机 “踩油门 ”-191125

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　　◆老司机“踩油门”，加强投入扩大市占率
　　公司本季度在保持盈利能力的前提下加大了投入力度，在各条业务线上均取得了市占率的有效提升。从公司整体激励金额数据看，Q3公司平台激励金额28亿元，同比增长87%，占总交易额GTV比例达到了1.44%。然而从盈利能力看，公司整体变现率由上季度的14.26%小幅下降至14.13%；毛利率基本稳定在34.9%。经调整盈利净额占收入比例小幅提升至7.1%。加强用户激励等投入力度并未显著对公司盈利能力造成负面影响。
　　◆餐饮外卖：成本控制优异，进攻一二线城市
　　报告期公司继续巩固了自身在餐饮外卖业务方面的行业龙头地位。在需求端，公司通过营销策略的引导，成功的促进了消费者夏季即时性消费订单（轻食、饮品、夜宵等）；在供给端，公司同样开始为优选餐厅制定综合在线运营解决方案，帮助优质餐厅提高餐饮外卖运营能力、流量转化及留存复购。从竞争格局角度看，美团外卖与饿了么口碑单季度营收规模比值由上季度的208%大幅提升至228%，美团餐饮外卖市占率出现显著提升。
　　◆到店板块：换挡提速，重回高增长态势
　　到店业务最值得关注的是GTV增速的继续回升。从18Q4以来到店GTV增速持续加速至30%。到店业务提速的背后是公司到店营销产品多元化效果的逐步体现，从2017年以来公司针对商户提供差异化营销产品的战略得到初步成效，未来到店业务仍将继续为公司提供充沛的利润及现金流支持。
　　◆新业务板块：加大投入探索新增长
　　从外卖、到店等诸多现有业务的发展历史中我们可以发现，对于新业务的模式确认以及投入时点，公司具备理性的思考与判断。我们认为公司针对新业务的投入有利于培育快驴、RMS、金融等下一个业务增长点，同时单车及打车等出行业务的逐渐成型也有利于公司建立更立体化的流量运营体系，在中长期构建出更牢固的本地生活服务平台。
　　◆盈利预测、估值与评级
　　由于公司外卖及到店业务收入规模增速超预期，同时外卖业务盈利水平超预期，我们上调公司19-21年营收规模至949/1306/1729亿元；上调公司19-21年经营性利润为4.9亿/67.8亿/152.7亿人民币，经调整利润净额为12亿/92亿/172亿。估值方面，我们将外卖业务与到店业务分部估值。外卖业务2019-2021年营业收入分别为531/726/961亿元，我们按照PSG估值法，给予美团外卖2020年5.3倍PS，折合市值3867亿人民币（4300亿港币）。到店业务2019-2021年营业收入分别为219/298/381亿元，假设税后净利润率30%，净利润分别为66/89/114亿元。按照PEG估值法，给予美团到店2020年41.5倍PE，折合市值3669亿人民币（4079亿港币）。由于美团各项业务未来前景仍有不确定性，我们将外卖及到店业务估值加总并给予18%的折价，目标价118港币/股，维持“买入”评级。
　　◆风险提示：
　　监管部门出台相关政策力度超预期；新业务发展不及预期；竞争格局恶化。