华创证券-食品饮料行业周报：白酒紧盯旺季回款，再谈速冻竞争壁垒-191124

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　　白酒板块最新跟踪：紧盯旺季前备货及价格情况，近期回调品种来年估值上行可期。由于明年春节提前，当前白酒企业均提前备战春节旺季前的渠道打款备货，近期结合微酒等媒体报道，近期不少酒企均通过停货提价等方式调控渠道，目标更好实现旺季回款表现。如国窖1573、剑南春及水井坊等均有动作。近期白酒板块再次进入到重要渠道反馈阶段，结合近期我们的调研跟踪，部分品牌情况如下：五粮液短期因批价表现致市场情绪偏弱，公司今年发货量计划完成顺利，渠道秩序管控继续加强，关注近期打款节奏安排；国窖1573积极备战新财年，停货提价梳理渠道；汾酒当前目标完成度及库存表现良好，明年规划青花20/30区隔打造，青花30打造品牌拉升价格，青花20作为次高端核心放量；水井坊部分省代目标设定较为积极，近期提价目的仍为改善渠道及终端推力；今世缘目前库存情况良好，料全年任务完成无虞。因此，我们认为，近期紧盯旺季前渠道备货及批价情况，短期板块估值有所回调，个股如一线五粮液、老窖，二线古井、今世缘等，从明年布局来看，紧密关注估值回调空间，积极选择低估值配置，来年估值仍有望上行。
　　再谈速冻竞争壁垒：正确看待B端龙头的竞争壁垒，强调非定价权，而是供应链管理能力及规模优势。近期我们密集调研餐饮供应链赛道上的公司及多个渠道大商，结合市场关注点，对于速冻食品行业属性及龙头竞争力，我们的看法有几点：1）速冻食品行业成长性怎么看？速冻食品行业增长的背后核心是消费者在消费升级过程中追求便捷化趋势在强化，B端餐饮渠道直接受益于下游餐饮连锁化提速，B端成长快于C端，深耕B端企业相对更受益。2）行业盈利水平怎么看？行业整体盈利水平并不算高，对标日本味之素的速冻业务营业利润率也在高个位数水平。行业虽较难体现如白酒、调味品等品类的高定价权，但龙头企业应对成本波动等能力得到充分验证，后续盈利能力保障稳中有升的核心在于供应链管理带来的运营效率提升及规模体量稳步增长带来的规模效应显现。3）龙头竞争壁垒怎么看？单从产品还是渠道来看，行业的进入门槛并不高，但我们看到，从产能扩张角度来看，行业内除个别龙头之外，中小企业进行资本性投入的能力相对不足，小品牌逐步淘汰，这使得龙头的长期规模成长和份额提升路径显得清晰。在这类行业里，龙头核心竞争力其实在于营销团队及经营策略聚焦带来的渠道掌控力和供应链管理能力，体现在从产能布局下销地产模式的配送及下沉优势、产品打造大单品、渠道持续聚焦B端业务及营销服务长期绑定经销商等全产业链环节。
　　投资建议：白酒方面，行业短期对来年经济环境和内在增长动力确实弱化，但中高端酒的需求稳定性更高，尤其一线酒增长路径清晰，更有望平滑周期性，预期即使增速放缓，估值回调空间非常有限，建议坚守。二线酒业绩波动略大，股价波动也略大，但企业经营管理能力强，应紧密关注估值回调区间，在增速放缓确认后积极选择低估值配置。标的方面，弱化周期，行稳致远，继续首推一线高端酒茅五泸，关注二线高端酒估值回调后的配置机会（古井、顺鑫、今世缘、汾酒、洋河、口子窖）。大众品方面，必选消费需求保持稳健，龙头份额提升，供应链管理能力是长期致胜因素，关注餐饮产业变革下的机遇。配置伊利股份、安琪酵母、双汇发展、涪陵榨菜等业绩改善、估值较低标的；细分龙头成长稳健值得坚守，继续推荐安井食品、中炬高新、绝味食品、桃李面包等；等待汤臣倍健等改善拐点；啤酒行业格局改善趋于积极，战略性配置华润啤酒、青岛啤酒。
　　风险提示：经济持续回落影响需求；成本快速上涨；食品安全风险等