东兴证券-李宁-2331.HK-扬长补短，李宁继续扬帆远航-191122

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　　报告摘要：
　　李宁自2018年登上国际时装周以来，收入端和盈利端改善显著。2018年营业收入和扣非归母净利润分别增长18.41%、39.98%；2019年继续提速，上半年增速分别达到32.63%、200.68%。我们认为公司通过扬长补短，未来收入增长和盈利改善持续进行，本篇报告将从产品、品牌、渠道和供应链四个维度去探究。
　　我们认为：产品设计和品牌塑造是公司的核心能力，亦是李宁的强项，2018年以来，李宁通过技术加速创新和“国潮”发力，进一步强化了这一核心能力；渠道管理和供应链建设是公司的基础能力，是李宁待提高之处，2012年公司推出零售改革，2018年这一模式全面显效，为公司发展提供后方保障。
　　复盘：曲折发展30年，迎来新生。公司于1990年成立，随行业崛起；2001-2010年十年黄金发展，稳居国内品牌第一；2011-2014年陷入危机，零售改革起步但收效甚微；2015年至今，公司全面落实零售改革，并在2018年借助“国潮”爆发。收复失地、盈利提升仍是目前的主调。
　　扬长：扬产品与品牌之长。国产品牌产品定位主打性价比，李宁发展之初凭借较高的品牌力，产品均价高于其他品牌。2010年公司在产品力未明显提升的情况下，贸然采取年轻化和高端化战略，导致战略失误。2015年公司回归研发与设计，凭借产品力的提升，在高端市场抢占一席之地。2018年通过时装周推出中国李宁系列，成功完成品牌重塑。公司产品的专业性与时尚性为品牌发展提供基础，多元化营销进一步扩大品牌影响力。
　　补短：补渠道与供应链之短。李宁创立之初以品牌驱动，渠道和生产一直采取外包模式，在渠道管理和供应链管理方面较为薄弱。2012年公司开始推行“零售业务模式”，对渠道和供应链进行改革，方向正确但执行有失。2015年在细化框架、加强执行的基础上，公司渠道、供应链管理步入正轨。渠道管理标准化、供应链依需建设，公司的基础能力在不断提升中。
　　盈利预测及投资建议：预计公司2019-2021年实现营业收入139.48、179.35、220.7亿元，归母净利润分别为14.58、19.06、25.15亿元，对应EPS分别为0.59、0.77、1.02元，维持“强烈推荐”。
　　风险提示: 1、宏观经济压力下服装行业继续承压；2、公司管理层出现重大变化。3、公司新品牌发展受阻。