天风证券-欣旺达-300207-一半海水，一半火焰，静待动力电池突围-211002

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回顾欣旺达发展历程，大致可分成3个阶段：智能手机行业红利期，PACK成长为全球龙头（11-15年，股价涨4倍）：受益于智能手机行业β，行业渗透率19%→73%，同期公司利润增4倍。

传统业务增长疲软期，寻求新的增长曲线（16-17年，股价盘整走低）：智能手机渗透率见顶，传统业务到达第一层利润天花板，努力寻找新的增长极，布局纵向一体化，消费电子业务从低毛利的PACK切入高毛利的电芯。

消费电芯和动力电芯双轮驱动期（18年至今，股价过山车式涨3倍）：消费电芯持续超预期；动力电芯难度大，且业绩还未兑现，致股价大幅波动。

当前，公司四大业务：PACK+智能硬件做大收入，更旨在绑定客户；消费电芯系消费电子突围纵向一体化，增厚利润；动力则是下一个十年核心增长点。

消费电芯：千亿市场格局重构，锂威从低端走向高端。

行业机遇：主要源于格局变化，从ATL、三星、LG三足鼎立→ATL一家独大→国内二线崛起。

锂威：重研发，专利布局深入，且已进入HOVM供应链，2-3年有望做到20-30%的份额。

盈利持续超预期，预计23年锂威收入有望超百亿、贡献利润15亿+、相比目前市占不足10%空间大。

动力电池：二线电池厂突破，当前时间点，收入重于一切。

战略和战术：布局BEV和HEV赛道，实现差异化竞争，只因动力电池竞争壁垒高。

而作为二线动力电池企业，公司在HEV上凭借技术积累突破雷诺、日产海外客户，国内突破吉利、广汽等。

BEV实现全价格带车型覆盖，往明年看DaciaSpring及极氪001贡献增量。

产能、客户、量产能力和盈利是判断二线动力电池能否突围成功的重要因素。

当前时间点，由于原材料暴涨+电池龙头不涨价挤压二线巩固龙头地位，二线电池厂面临巨大考虑，因此我们认为短期收入重于一切。

我们预计2021年欣旺达动力收入实现26.6亿元，下半年收入21亿元，环比大幅提升，进入拐点；2022年收入60亿元，有望实现翻倍以上增长。

盈利预测：预计21-22年扣非归母净利10、18亿，同增263%、89%。

我们采用分部估值法：预计22年PACK、智能硬件、消费电芯贡献利润13、2、11亿，给予20、15、30XPE，对应市值256、31、341亿；动力收入60亿，给予6XPS，对应市值360亿。

预计22年公司市值达988亿，当前608亿市值，增长空间为62%，目标价61元，给予“买入”评级。

风险提示：产能投放不及预期；下游需求不及预期；材料价格上涨超预期；公司资产负债率相比同行业公司高；测算存在主观性。