华创证券-鹏辉能源-300438-深度研究报告：动力电池市占率不断提升，TWS耳机电池快速增长-191127

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　　鹏辉能源专注锂电行业20年，从消费锂电进入动力市场，业绩快速增长。公司成立于2001年，主要生产聚合物锂离子、锂离子、镍氢等二次充电电池，以及锂铁、锂锰等一次电池。公司在消费类锂电领域持续多年耕耘，电池技术行业领先，2014年开始进入动力电池市场，增长开始提速。2015-2018年，公司营收从8.79亿增长至25.69亿，3年复合增长43%；归母净利润从2015年0.87亿增长至2018年2.65亿，复合增长45%。2019年前三季度，公司营收24.95亿，同比增长40.94%，扣非后归母净利润2.56亿，同比增长18.28%。
　　公司动力电池为上汽通用五菱主供，经营效率较高具有综合成本优势。受补贴下滑影响，今年下半年起国内新能源汽车单月销量同比持续下滑，动力电池价格预计也将持续降低，具有技术和成本优势的企业将在竞争中不断提升市场份额。公司在电池领域长期的精细化管理造就了较强的成本管控能力，期间费用率一直维持在10%左右，具有较低的综合成本优势。公司近三年动力电池产能扩张比较稳健，始终保持100%以上产能利用率，拟发行可转债用于建设2GWh电池产能，建成后公司总产能将达到6.3GWh。公司自2018年开始为上汽通用五菱配套电池，目前已经是其主力供应商，公司为广汽开发的快充产品也已交付测试完毕，预计公司在动力电池领域的份额将快速提升。
　　消费类电池增长稳健，TWS耳机电池爆发料将贡献较大业绩弹性。公司消费类电池主要供货蓝牙耳机、蓝牙音响等产品，近年来持续稳健增长。TWS耳机渗透率迅速提升，带动TWS耳机电池高速增长。公司已为JBL、佳禾智能等企业批量供货，今年出货量将达到1000万只以上，目前公司和小米、华为、三星的合作正快速推进，预计明年出货有望达到4000万只。由于TWS耳机电池的技术要求较高，且TWS耳机售价较高，因此TWS耳机电池产品毛利率大幅高于普通消费类电池，将为公司贡献较大的利润增量。
　　储能电池业务潜力巨大，新国标加速电动自行车锂电化，轻型动力电池有望快速增长。公司在储能市场耕耘多年，已与通信行业大客户建立稳定合作关系。今年4月公司与天合光能签订协议成立合资公司天辉锂电，将进一步拓展公司在光伏储能领域的布局。我国电动自行车市场的保有量巨大，达2.5亿辆以上。电动自行车新国标2019年4月开始实施，对整车质量等参数的强制性要求将加速锂电对铅酸电池的替代。公司已实现了向小牛电动、超威集团、哈鲂械刃幸狄幌呖突砍龌酰ぜ乒驹诘缍孕谐盗煊虻绯亟３指咚僭龀ぁ
　　盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润为3.58、4.74、5.98亿，同比增长35%、32%、26%，EPS为1.28、1.69、2.13元，对应2019-2021年16、12、10倍PE，同行业电池标的平均估值水平为2019年30倍，考虑到公司在动力电池和TWS耳机电池领域的高成长性，公司当前估值较低，给予2019年25倍PE，目标价32元，首次覆盖给予“强推”评级。
　　风险提示：新能源汽车补贴政策下滑低于预期，新客户拓展进度低于预期，行业竞争加剧电池价格超预期下降。