天风证券-白云机场-600004-资产腾挪、旅客服务费注入，业绩有望向上提振-191128

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　　白云机场拟与集团置换资产，并获取国内线旅客服务费剩余15%的分成白云机场发布公告，将与集团进行资产置换，拟置出物流公司51%的股权，置入空港航合能源公司100%股权、白云机场铂尔曼大酒店100%股权、白云机场湾澳斯特精选酒店资产100%股权。除此之外，将获取机场收取的国内航线旅客服务费过去由集团获取的15%分成。
　　资产腾挪体量不大，旅客服务费分成比例提高意义重大
　　本次资产置换置出资产作价8.57亿元，置入资产10.21亿元，差价1.64亿元。相比于公司总资产（3Q19：259.3亿）及净资产（3Q19：160.1亿）体量，此次资产置换涉及的资产体量并不算大。就置换的企业主体而言，鉴于物流公司业务接近饱和，且酒店及能源公司仍有发展空间，本次置换对上市公司的业务结构将带来一定优化。必须值得重视的是，本次资产置换后集团不再享有国内线旅客服务费15%的分成权，全部旅客服务费将由上市公司获取。2018年公司国内线旅客服务费1.19亿，占公司税前利润的7.7%，且该部分分成未来跟随旅客流量增长而水涨船高，可以认为是永久获取，对于公司业绩而言是显著利好。
　　主业放量，免税持续发力，业绩中期向好
　　2019年冬春航季白云机场计划航班量同比增6.8%，显著放量，旅客流量有望持续攀升，尤其是国际线业务增速仍将快于国内航线。伴随着国际旅客量持续走高，旅客消费能力不断上升，将促使机场免税业务不断发展，我们预计发生在白云机场的免税销售额将持续增长，带来租金收入红利，拉动业绩中期向好。
　　投资建议
　　白云机场是我国民航三大枢纽机场之一，未来航空主业及非航收入的发展潜力依旧巨大。2019年公司业绩迈过产能周期初期探底后，得益于航空及非航收入的共同刺激，在未来T3航站楼投产前将不断上升。考虑到有税商业重新招标租金进入的时间点依旧不确定，以及本次资产置换后公司收入成本构成均会发生一定变化，我们仍然暂不调整盈利预测，预计2019-2021年EPS分别为0.46元、0.64元、0.79元，维持“增持”评级。
　　风险提示：旅客流量不及预期，免税销售不及预期，大额资本开支