华创证券-网易-NTES.US-2019年三季报点评：考拉出售带来盈利能力优化，期待《梦幻西游3D》上线-191125

《华创证券-网易-NTES.US-2019年三季报点评：考拉出售带来盈利能力优化，期待《梦幻西游3D》上线-191125（17页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华创证券-网易-NTES.US-2019年三季报点评：考拉出售带来盈利能力优化，期待《梦幻西游3D》上线-191125（17页）.pdf（17页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事项：
　　公司11月21日公布2019年第三季度报：公司实现营业收入146.36亿元，同比增长11.20%，GAAP净利润为128.85亿元，同比增长705.31%，NON-GAAP净利润47.26亿元，同比增长29.66%。
　　评论：
　　公司Q3实现营业收入146.36亿元，同比增长11.20%。毛利率53.77%，同比增长24.23%，环比增长20.10%，同比上升主要得益于公司整体收入结构的变化。Non-GAAP净利润为47.26亿元，同比增长109.21%，环比增加29.66%；GAAP净利润为128.85亿元，同比增长705.31%，环比增长319.57%，主要受到考拉出售等非经常性损益影响。GAAP净利润扣除其他收益净值后为28.91亿元，同比下降3.31%，环比增长109.38%。
　　公司Q3在线游戏服务业务收入为115.35亿元，同比增长11.47%，环比增长0.89%。毛利率63.80%，同比下降2%，环比上升1.1%，游戏收入环比增长主要是由于魔兽怀旧服带来PC端增长，同比增长主要由《第五人格》等手游产品带来。毛利率同比下降主要由于利润率相对较低的手机游戏收入贡献较高。
　　Q3有道实现收入为3.46亿元，同比增长98.4%，环比增长7.12%。运营亏损为2.347亿元，同比增长172.86%，营运亏损率为67.9%，同比增长38.30%。毛利润为8920万元，同比增长119.70%；毛利率为25.8%，同比增长10.73%。
　　公司Q3创新及其他业务口径发生调整，原有的网易严选和广告收入并入其中。新口径下，实现收入为27.55亿元，同比增长4.46%，环比增长2.33%。毛利率为15.2%，同比下降10.59%，环比下降1.94%。同比下降主要是由于受到宏观环境的影响，广告服务的净收入下降，以及与员工成本和内容购买相关的支出增加。
　　盈利预测、估值及投资评级。Q3公司递延收入环比略有增长。《魔兽世界怀旧服》上线推动PC收入环比增长。我们预期12月《梦幻西游3D》手游上线，有望带来2020Q1手游收入提振，同时公司后期《暗黑破坏神》等各细分品类游戏上线后料会有优异表现。此外，公司考拉出售带来其他业务毛利率大幅好转，随着变现控费能力提升及盈利模式多样化，我们预期利润率将有所提升。我们调整公司19/20/21年GAAP净利润预计至209.98/142.94/165.69亿元（前值为85.31/88.52/91.78亿元，因Q3考拉出售，有道拆分上市），对应EPADS164.10/111.71/129.48元，PE为13/20/17倍。考拉出售后盈利能力优化，我们根据可比公司2020年PE均值23.45倍，上调目标价至372.32 USD（2619.60人民币），维持“推荐”评级。
　　风险提示：新游戏上线表现不及预期；电商毛利率下滑；广告收入增速下降；游戏版号审批的不确定性；创新业务成本持续扩大。