华创证券-烽火转债投资价值分析：规模尚可评级高，正股经营短期承压-191129

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　　烽火转债启动发行，债底存一定保护性，条款中规中矩
　　烽火通信于11月27日晚间发布公告，将于2019年12月2日公开发行可转换公司债，网下申购日期为11月28日至11月29日。烽火转债发行规模30.88亿元，债项评级AAA，根据11月27日中债同等级企业债到期收益率3.88%测算，债底约为88.68元，债底存一定保护性，目前烽火转债平价为94.57元。
　　光通信设备行业龙头短期业绩承压，5G、云计算、大数据提供成长空间三季报归母净利负增长，上半年产品销售价格下滑。
　　烽火通信主要从事各种通信系统设备、光纤光缆、数据网络等产品的设计、开发、生产、销售及安装，是中国知名的光通信领域全套设备供应商，是国内光通信产业链最完整的公司之一。
　　2019年三季报显示公司实现营业收入177.75亿元，同比增长2.32%，实现归母净利润6.19亿元，同比下降1.86%，单季度来看，2019年第三季度烽火通信实现营业收入57.90亿元，同比下滑6.28%，环比下滑18.50%；实现归母净利润1.92亿元，同比增长16.88%，环比下滑26.55%。由于4G网络建设高峰期已过，而5G基础网络建设尚未大规模兴起，公司光通信设备终端产品市场价格下降，光通信业务短期承压。2019年H1，公司多业务传输设备销售均价为11825.60元/端，较2018年销售价格下滑约8.90%；2019H1公司光缆销售均价为91元/芯公里。较2018年销售价格下滑约为15.74%。
　　布局云计算、大数据，烽火星空不断发力
　　在维持光通信行业专业品牌与市场领先地位的同时，烽火通信不断开拓通信终端、信息化市场、应用软件、技术服务等关联领域。公司聚焦资源，沿着5G、云计算、大数据等方向的价值链，着力突破5G承载、电信云平台、光棒及特种光纤、海洋网络以及大数据处理和分析平台等高端环节。子公司烽火星空作为大数据国家队的一员，致力于聚焦行业痛点，以针对性的解决方案为客户解决问题。烽火星空不断开拓市场，业绩稳步增长，2018年营业收入突破15亿元，在国内市场占有一定地位。2019年半年报显示，烽火星空实现净利润1.92亿元。
　　定价分析及申购建议
　　转债申购中签率预计落在0.0182%-0.0242%之间
　　假设本次原股东配售占比60%-70%，配售金额为18.53亿-21.62亿元，则网上、网下发行金额为9.26亿至12.35亿元。假设烽火转债网下申购6000户，户均申购金额6.50亿，网上申购金额1.2万亿，则网上、网下申购规模合计为5.1万亿，测算中签率预计落在0.0182%-0.0242%之间。
　　根据2019年11月27日烽火通信收盘价测算转债平价为94.57亿元，参考目前相同评级、规模相近的航电转债（转股溢价率21.71%）、环境转债（转股溢价率13.83%），烽火转债上市首日转股溢价率预计为15%-20%之间，对于当前平价，烽火转债上市价格预计在108.76元至113.49元之间，由于烽火转债评级较高，公司主业预计将受益于5G商用，业绩有望好转，我们认为参与烽火转债一级市场申购风险较低。
　　风险提示：
　　正股股价不及预期、转债估值波动等