安信证券-新三板改革之交易制度精解：连续竞价推出，精选层有望看齐A股市场？-191201

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　　■新三板交易改革重心在精选层连续竞价，交易属性及流动性将提升。此次交易制度改革并非孤立一环，而是配合精选层的公开发行、投资者准入制度等改革一起。交易改革重点在于精选层引入连续竞价，而在创新层、基础层则延续集合竞价并提升撮合频率，降低最低申报数至100股，取消最小交易单位。预计将改革总体将实现市场流动性提升、保障稳定性。
　　■改革看点一：精选层实施连续竞价，锚定沪深交易：精选层交易将和沪深交易所同样采用开收盘集合竞价+盘中连续竞价的方式并增加了市价委托方式。与A股不同点其中1）涨跌幅限制比例为30%；2）增设基准价格上下5%的动态申报有效价格范围；
　　■改革看点二：创新层/基础层提供了日内多次集合竞价和做市两种方式，涨跌幅从原50%-200%调整至50%-100%。由于创新层/基础层股权分散度总体较低，企业之间的差异较大、流动性需求也不同，新三板提供了日内多次集合竞价和做市两种方式供企业依据自身选择。
　　■改革看点三：提高创新层/基础层撮合频率，最小申报数量降至100股，交易属性逐步强化。基础层集合竞价从原来的每天1次调整到每天5次（每一小时一次）；创新层集合竞价从每天5次调整到每天25次（每10分钟一次），交易效率将有望提升。最小申报数量降至100股。其中将投资者最低申报数量由1000股调整至100股，并取消整数倍的申报要求。
　　■改革看点四：盘后“协议转让”更名为“大宗交易”。为和沪深交易所表述保持一致，本次“协议转让”更名为“大宗交易”，最大的变动在于价格要求，从前收盘价的50%到200%收紧到前收盘价的上下30%。线下协议转让即特定事项协议转让，主要针对收购及权益变动对赌履约、划转等特定情形。
　　■展望未来，精选层或成纽带完成跨市场衔接。截至最新A股公司平均股东户数5.1万户，平均年化换手率超500%，而新三板公司平均每家仅45户，平均年化换手率仅4%。过往新三板市场，交易属性弱，交易频次低、涨跌幅度大，较难实现价格发现功能。此次精选层连续竞价的推出，我们认为是向场内市场对接的重要方式，也是后续改革转板中的重要一环。而对于精选层市场连续竞价模式的推出，我们也做出三种情景假设详见正文。
　　■风险提示：新三板政策落地不及预期等