西南证券-烽火转债投资价值分析：通信龙头又乘5G东风，建议积极申购-191201

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　　2019年11月23日，烽火通信公开发行A股可转债申请获证监会核准，随后，烽火通信于11月28日发布可转债发行公告，计划发行30.88亿可转债公司债券。条款设计中规中矩，符合AAA转债定位。烽火转债下修条款触发条件为“15/30，80”；条件赎回条款触发条件为“15/30，130”；条件回售条款触发条件为“30，70”。
　　国内知名的信息通信网络产品与解决方案提供商，增收不增利，短期业绩承压。2019年前三季度，公司实现营业收入177.8亿元，同比增长2.3%，归母净利润6.2亿元，同比下降1.9%。通信系统、光纤光缆及电缆和数据网络产品是公司主要的三大业务板块，2018年，上述三项业务毛利率分别为21.8%、17.6%、46.5%，较2017年下行1.3pct、0.4pct、0.1pct。
　　研发费用占营收比例稳定，研发投入不断增加，5G时代公司凭借自身技术优势，在行业需求扩张周期将迎来高速发展。烽火通信高度重视研发，历年来公司研发费用占营收比例均在10%左右，随着公司营收不断提升，公司研发投入持续增长，2019年前三季度，公司研发投入19.4亿元，占营收比例为10.9%。
　　转股价25.99元，平价为95.73元，债底为88.53元，YTM1.79%，债底具有一定保护性。11月29日，烽火通信收盘价为24.88元，对应烽火通信平价为95.73元；债底方面，使用6年期中债企业债到期收益率3.91%作为折现率，债底为88.53元，考虑烽火转债债项评级为AAA，债底具有一定保护性，当前市场可比个券为航电转债（评级AAA，转股价值96.47元，债券余额23.95亿元）。我们预计烽火转债上市首日溢价率约为18-20%区间，对应价格为113-115元，建议积极参与申购。
　　市场追踪
　　股票市场震荡下行，转债抗跌属性显现。11月股票市场震荡下行，上证综指和深圳成指，分别下跌2.91%、2.24%，中证转债下跌0.05%，上证转债指数上涨0.03%。纯债溢价率下行，转股溢价率上行。截至11月29日收盘，纯债溢价率为16.7%，较10月初下行2.6%，低于历史上60%的交易日，转股溢价率为29.2%，较10月初上行4.1%，低于历史上31%的交易日。
　　打新收益可观，六只新券涨幅进入前十。11月4日至今共有13只新券上市，总发行规模为576.5亿元，新券上市后表现较好，平均涨幅为7.24%，仅迪贝转债破发，太极转债上市当日涨幅最高，为20.20%。
　　11月4日至今溢价率择券策略收益为0.51%，预期差策略收益为0.83%。我们同时报告12月份相对稳健的溢价率择券策略、相对激进的预期差策略择出标的，本期推荐被两个策略同时择出且流动性较好的游族转债、桐昆转债和远东转债。
　　风险提示：5G建设不及预期，股市调整超预期。