招银国际-中国新能源汽车行业：缺芯低点已过，四季度产销两旺可期-211005

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近期中国新能源汽车市场发展验证了我们此前报告预测。

比亚迪方面9月交付再创新高，其中在DM-i新车带动下其插混车型实现交付量33,716辆，同比增长428%。

海豚车型首月交付达到3,000辆，有望成为跑量爆款车型。

蔚来、小鹏8月交付收到芯片影响，9月环比恢复。

而理想在8月交付创历史新高后，9月受到缺芯冲击。

我们认为整体芯片问题将在10月起显著改善，各家新能源车企生产将逐步恢复正常水平。

同时，4季度作为传统新能源产销旺季，叠加此前积压订单交付，将带动新能源车企业绩环比提升。

新车型方面，小鹏P5/G3i、比亚迪海豚等车型将贡献新的增量。

因此我们重申新能源汽车行业“优于大市”评级。

基于目前市场估值水平，以及未来3-6个月的新能源汽车环比交付增速预期，我们维持对比亚迪和理想汽车的板块偏好，其中比亚迪为我们的行业首选。

我们对于覆盖范围内的新能源汽车企业偏好次序为：比亚迪>理想汽车>蔚来汽车>小鹏汽车。

新能源汽车股份8月份以来震荡下行。

受再一波汽车芯片供应链扰动影响，8月份以来，中国新能源汽车主要股份股价表现呈震荡下行趋势，而对比特斯拉股价则随交付量增长呈逐步上升趋势。

市场主要担忧芯片供应扰动新能源车企交付，恰逢部分车企8月交付情况不甚理想。

我们认为利空因素已反应于股价之中。

马来西亚芯片供应将呈环比改善。

自8月31日达到顶峰后，马来西亚疫情持续回落。

由于全面封锁对经济带来的负面影响，马来西亚央行将其2021年经济增速预测由6%-7.5%下调至3.0%-4.0%。

疫情受控叠加经济增长需求使得马来西亚于9月起逐步解封。

央行预计经济重新开放将支持4Q21经济的逐步复苏。

我们认为ESP芯片短缺问题将在10月起逐步缓解，生产情况触底回升。

9月交付量超市场预期。

尽管受到缺芯影响，蔚来汽车与小鹏汽车交付量突破万辆，分别实现10,628、10,168辆。

理想汽车由于其毫米波雷达供应商所采用的专用芯片受马来西亚新冠疫情的影响严重减产，其交付量环比下降至7,094辆。

比亚迪9月新能源销量继续突破单月新高，达到71,099辆，同比增长258%。

根据我们的渠道调研反馈，目前造车新势力交付周期延长至1.5-2.0个月，反映出终端市场需求旺盛。

随着芯片供应情况改善，我们预计交付水平有望于4季度维持继续增长态势。

强者恒强。

工信部于近期表示新能源汽车企业数量太多，处于小而散的状况，并鼓励企业兼并重组做大做强，进一步提高产业集中度。

同时，内地IPO市场融资窗口收紧，我们预计未来将有少数二线新势力有望转身选择港股、美股等境外市场，但整体融资窗口正逐步关闭。

因此目前造车新势力已经打通境外融资渠道，目前在手现金处于300亿人民币以上水平，具备先发优势，有望持续处于行业领先地位。

短期供应扰动估值，建议逢低布局。

我们认为马来西亚疫情造成的芯片短缺使得近期板块市场估值承压。

我们认为短期交付量扰动主要受益于供给侧限制，而非需求侧影响。

我们认为供给侧缓解将在满足正常订单交付的同时，加快交付此前积压的订单需求。

目前以市销率判断，特斯拉、蔚来、及小鹏均处于10-15倍2021年市销率附近，理想汽车市销率为7倍。

基于招银国际估值模型，比亚迪目前估值水平，对应其新能源汽车部分市销率约3.8倍。

基于目前市场估值水平，以及未来3-6个月的新能源汽车环比交付增速预期，我们偏好比亚迪和理想汽车，其中比亚迪为我们的行业首选。

我们对于覆盖范围内的新能源汽车企业偏好次序为：比亚迪>理想汽车>蔚来汽车>小鹏汽车。

风险因素：芯片供应持续紧张；限电影响供应量出货。