光大证券-家电行业两轮空调“价格战”的比较：又见格力“百亿让利”，这次有什么不同-191202

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　　◆事件：
　　继今年“11.11”开展“30亿大让利”活动，并实现100亿总销售额后，格力在11月26日宣布开展“再掀11.11百亿大让利”活动，从11月27日开始，以和“11.11”期间相同的价格，在格力分销平台和各地授权专卖店销售“俊越”、“T爽”系列空调。
　　◆上一轮空调“价格战”复盘（2014~2016）
　　背景：空调零售需求在2012-14年间没有明显增长，但格力和美的出货端较为激进，渠道库存不断积压，最高曾达到6个月以上的销量。
　　过程：2014年国庆前夕格力率先降价，龙头在零售端通过抢份额加快库存消化。格力、美的均大幅减少工厂端出货，加速渠道库存去化。
　　结果：“休克疗法”导致龙头收入端大幅下滑，部分二线品牌零售份额被挤出导致其收入下滑，而龙头利润端的韧性要明显强于二线。因奥克斯的崛起，“价格战”后行业内销量CR3反而从77%下降到70%左右。
　　股价表现：需求走弱时龙头股价即下跌；15Q3真正开始“休克式”去库存时股价已见底；去库存最后阶段，需求还未回暖，股价已提前上涨。
　　◆这一轮“价格战”有什么不同？
　　出发点不同：本轮“价格战”短期目的是抢份额保增长，中期目的是重塑格局，并非库存，不会出现类似15年的“休克式”去库存，不用担心龙头业绩的大幅下滑。
　　结果不同：份额向头部品牌集中的趋势已经非常明确，行业份额将再次稳定集中到“双寡头”手中，和过去不同，格力和美的不会再主动给二线品牌突围的机会。
　　股价：根据经验，若悲观预期已经反应，股价有望先于需求回暖。
　　◆投资建议：
　　我们认为，龙头主动出击重塑格局有利于长期竞争格局和盈利能力的稳定性。作为成熟消费品公司，家电龙头的估值框架有望从PE-G向PB-ROE过渡，随着全球资产隐含回报率的下降，高ROE且估值较低的家电公司的吸引力将上升。重点推荐：格力电器、美的集团、海尔智家。
　　◆风险分析：
　　1.宏观经济不景气的系统性风险；2.地产销量出现大幅度萎缩；3.家电行业原材料价格大幅上涨