国联证券-招商轮船-601872-船队结构不断优化，继续看好油运旺季-191205

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　　事件：
　　公司近日公告，订造4艘30.7万载重吨的新一代节能环保型VLCC原油船，总价款为3.318亿美元；早些时候，公司公告将完成2艘VLCC油轮的出售，交易对方为ADVANTAGETANKERSLCC，约定协议总价约为5.21亿元人民币。
　　投资要点：
　　VLCC船队规模与质量的双提升。
　　通过构建新订单与出售老旧船，公司VLCC船队规模稳步上升，而结构不断优化。预计公司VLCC船队规模将由当前的53艘提升2022年的55艘，继续巩固全球最大VLCC船东的地位。2019年至今，公司共交付5艘VLCC，而本次出售的2艘VLCC船龄均超过10岁；完成出售后，公司VLCC平均船龄将由6.29岁下降至5.53岁。我们认同公司在行业较高景气时，通过将环保型船替换非环保型船的方式对船队结构不断优化的经营策略。我们预计非环保型船的市场价格将在2020年之受高低硫油价差的影响走低，而本次油轮出售交易价格相对于账面资产净值仍有5.7%的溢价。
　　IMO 2020大限将至，继续看好油运旺季。
　　IMO2020限硫令即将实施，我们预计未来2个月内油运旺季将持续，主要考虑到：1）VLCC将在限硫令实施窗口期扎堆安装脱硫塔，而当前船厂订单积压或导致安装时间长于预期；2）低硫油旺盛需求将使炼厂维持较高的开工率水平。
　　盈利预测与估值
　　我们测算2020年VLCC需求与供给增速差将超过5%，预计全年VLCC 2020年全年均价将达65000美元/天，对应招商轮船（601872.SH）57.31亿净利润，对应当前PE仅为6倍，给予“推荐”评级。
　　风险提示
　　全球经济加速放缓导致原油需求疲弱