西南证券-泰和新材-002254-收购民士达延伸下游，吸收合并集团实现整体上市-191209

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　　事件概述：公司发布重组预案公告，拟吸收合并母公司烟台泰和新材集团有限公司、收购烟台民士达特种纸业股份有限公司65.02%股权、非公开发行股票募集不超5亿元配套资金。
　　吸收合并泰和集团，实现集团整体上市。泰和集团目前是公司控股股东，持有公司35.5%股权，泰和集团目前股东为国丰控股（持股51%，烟台市国资委100%控股）和裕泰投资（持股49%，公司高管及核心员工持股平台）。公司拟通过向国丰控股、裕泰投资发行股份，价格为9.27元/股，国丰控股、裕泰投资将成为吸收合并后上市公司的股东。泰和集团目前资产主要包括公司35.5%股权、裕兴纸制品41.7%股权（提供配套纸制品包装物）、泰祥投资40.9%股权（关联出租工业土地及厂房）、康舜基金49.5%股权（持有宁夏泰和芳纶10%股权）、民士达16.8%股权。此次吸收合并一方面落实国务院关于国有企业深化改革的意见，国有股东将直接持有上市公司的股份；另一方面减少持股层级，有效减少关联交易，公司治理结构将更为扁平化，有利于提高公司的管理和运营，增强公司独立性。
　　收购芳纶纸龙头民士达纸业，主营业务向下游延伸。公司拟向国盛控股、裕泰投资、交运集团、国资经营公司和姚振芳等12名自然人发行股份购买其持有的民士达65.0%股份，价格为9.27元/股。目前公司直接持有民士达15.0%股份，泰和集团持有民士达16.8%股份，本次交易完成后，上市公司将合计持有民士达96.9%股份。民士达主营芳纶纸及其衍生产品的研发、生产及销售，拥有芳纶纸产能2200吨/年，产品包括间位芳纶纸、对位芳纶纸、芳纶基菱格点胶纸、芳纶纸板及芳纶纸复合材料等。民士达下游客户主要为变压器、电动机、蜂窝芯材等工业机械制造厂商，包括ABB、中航工业集团、中国中车、迅斐利、松下焊机等国内外200余家企业。2017-2019H1营收分别为8704.9、11223.4和6794.7万元，归母净利润分别为1156.2、1635.7和1083.1万元。通过此次收购公司主营业务将向下游进一步延伸，高性能芳纶纤维产业链更加完善。
　　公司在建产能进展顺利，产能即将释放看好未来发展。公司是我国芳纶产业的开拓者和领军企业，现有间位芳纶产能7000吨/年，对位芳纶产能1500吨/年，氨纶产能7.5万吨/年，其中烟台基地4.5万吨/年，宁夏基地3万吨/年，目前，公司宁夏基地在建3000吨/年对位芳纶，预计2020年初投产；烟台基地在建8000吨/年防护用高性能间位芳纶，预计2020年四季度试车。公司在建宁夏基地二期3万吨/年绿色差别化纤维和烟台基地1.5万吨高效差别化粗旦氨纶，预计2020年底、2021年初建成投产。产能陆续释放将为公司提供新的增长空间。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.33元、0.51元和0.82元，对应PE分别为32倍、20倍和13倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：氨纶、对位芳纶、间位芳纶价格大幅下跌的风险、原材料价格大幅上涨的风险、新建项目建设进度不及预期的风险。