国联证券-食品饮料行业：中美贸易摩擦对乳制品行业影响几何-191206

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　　投资要点：
　　19年1-9月美国乳制品进口占比大幅减少
　　据海关统计，今年1-9月天津口岸进口乳品46.1万吨，比去年同期（下同）增加34%，价值78.4亿元人民币，增长34.1%。其中，新西兰进口乳品19.8万吨，增加33.7%；欧盟16.7万吨，增加73.9%；美国2.3万吨，减少44.9%；澳大利亚2.8万吨，增加39.4%。四者合计占90.2%。美国乳制品进口量受反制措施的影响，占比大幅下降。
　　饲料成本上涨，上游利润端承压
　　上游畜牧业由于先前的行业格局，美国已成为中国奶牛饲料的重要出口国之一，特别是完全依赖美国出口，保障高产奶牛的苜蓿草，短时期内无论国产的主动替代，还是西班牙的被动替代都存在困难。而大豆进口量影响相对较小，贸易战后，美豆进口缺口快速转移至巴西，短期内美豆进口占比已从30%大幅下降至18%。但采取反制措施以来，整体饲料价格中枢上移，畜牧业在成本上抬，同时在奶价被大型乳企主导的情况下，利润端空间被压缩。
　　大包粉影响有限，产业链配置转移风险
　　中美贸易摩擦对下游乳制品销售企业影响有限，由于进口大包粉占比较少，同时大包粉进口占比最大来源国并非美国，可选替代供给国较多，并且后期随着国际原奶价格与国内生鲜乳价格趋同，进口大包粉的价格优势消失，大包粉进口量或将进一步下降。另外，我国乳业龙头通过收购新西兰、澳洲等原奶大国的优质奶源，实现对国外奶源的掌控权，进一步规避了贸易战对原奶端的影响。我们建议关注拥有海外优质奶源的下游乳制品加工企业龙头。
　　风险提示
　　中美贸易摩擦升级、食品安全问题。