西部证券-长城汽车-2333.HK-11月销量数据点评：11月销量增速不及预期，库存波动影响较大-191210

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　　事件：公司发布2019年11月产销快报，全月销售汽车115,162辆，同比下降13.08%；1~11月累计销售汽车954,290辆，同比增长3.81%。
　　11月销量同比增速低于预期，库存波动因素影响较大。11月狭义乘用车批发销量204.3万辆，同比下降4.6%，长城汽车同比增速跑输行业8.5pct；1-11月狭义乘用车批发销量1,895.0万辆，同比下降10.1%，长城累计同比增速仍然大幅跑赢行业13.9pct。公司2019年和2018年经销商加库存节奏有所差异，2018年加库存主要在11月份，12月份继续加库存到高位，2019年公司通过9-10月两个月的持续加库存，渠道库存已经较高，后续继续加库存动力不足。2018年11月和2019年10月企业大幅增加库存导致的高基数效应，可能是11月同比、环比增速承压的原因。
　　主流车型销量环比仍有增长，炮销量保持在5000辆以上。具体车型来看，11月哈弗H6、M6、Wey VV6环比均有增长，哈弗F7销售环比小幅下滑6.7%。新能源汽车环比增速较高，但月度销量尚未回升至上半年水平。新上市皮卡车型炮销售6,259辆，继续保持在5,000辆以上。
　　短期波动不改公司长期成长。2019年三季度以来公司密集推出旗下多款车型的年度改款，及全新车型VV7 GT，发布皮卡炮品牌，2019年后续将继续推出年度款新车。2020年，公司还将推出全新平台的2款全新SUV、炮越野版、欧拉全新EV。公司密集推出新车型带来销量的稳步提升，同时公司作为SUV龙头企业，受益于当前行业产能出清过程中的集中度提升。我们维持公司2019-2021年预测EPS为0.48/0.61/0.66元，按12月10日H股股价5.66港币，对应H股10.5/8.3/7.8倍PE，维持“增持”评级；按12月10日A股股价8.82元，对应A股18.3/14.5/13.5倍PE。
　　风险提示：新产品销售不及预期；价格战加剧。