浙商证券-医药行业外包双周报：2022年，CXO逻辑破了么？-211212

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本周思考：2022年，CXO逻辑破了么？打破简单产业链思维，看CXO供给端、需求端的投资本质。

中国市场红利下，供给能力的多元化预期差：市场对需求端的过度担忧及对供给端能力升级的忽视。

需求端的担忧：①CDE新政下逐渐升级的创新门槛；②集采及医保控费的持续进行；③投融资数据增速下滑；供给端的升级：中国市场红利逻辑下的公司，泰格医药从单一临床业务向多元化业务拓展；昭衍新药从临床前向临床I期及海外市场拓展；美迪西业务从临床前向药物筛选、发现及国际化能力的增强；方达控股基于较强的生物分析能力、较好的海外客户基础及可能的母公司客户导流拓展从药物发现到CMC的一体化服务能力。

投资建议：国内需求驱动的CRO公司，增长来自于量与价。

市场往往过度担心量的下降而忽视价的提升。

我们强调，政策驱动的创新升级或带来板块龙头集中，而公司不断增强的一体化能力有望带来业绩增长及盈利能力提升的超预期。

全球市场转移下，制造升级带来的参与度提升预期差：市场对景气度中疫情催化的过度解读及对制造升级下全球参与度提升的逻辑的忽视。

需求端的担忧：①疫情结束后订单回流；②中美国际关系对国内CDMO发展的限制；③逐渐消退的工程师红利。

供给端的升级：①多家CXO对新冠小分子订单不同阶段的承接（从RSM-中间体-API-制剂）显示我们在全球产业地位的提升；②一二线公司向高附加值的原料药、制剂、生物药板块及技术能力的拓展，不断提高全球产业链参与度；③二线公司在新板块的持续拓展已初见成效，短期看大订单支撑现金流、中期看业务板块不断升级、长期看CGT新兴爆发。

投资建议：对CXO公司市场强调投融资和产业转移的需求端逻辑，我们建议淡化远期的需求逻辑着眼于近处的能力提升。

二线公司的能力突破已逐渐得到证明，可持续增长确定性强，有望贡献超预期弹性3、行业景气跟踪国内：2021.11.29-2021.12.12医药板块下跌0.51%，跑输沪深300指数7.99pct；医药外包板块下跌3.98%，跑赢医药板块3.47pct。

2021年年初以来，医药板块下跌5.42%，跑输沪深300指数2.42pct，医药外包板块上涨40.39%，跑赢沪深300指数43.39pct。

从个股来看，近两周H股维亚生物、方达股份领涨，累计涨幅分别为12.11%及4.82%，美迪西、天宇股份、昭衍新药领跌，跌幅累计16.30%、14.03%及11.36%，可能与市场对国内CXO景气度的担忧及天宇高管减持有关。

海外：2021.11.29-2021.12.10海外龙头外包公司累计下跌1.51%，跑输MSCI医疗健康指数5.65pct。

从个股来看，近两周Codexis及Catalent小分子及疫苗CDMO领跌板块，分别累计下跌13.24%及5.61%。

Codexis及Catalent作为默克及Moderna的主要CDMO供应商，受南非新变异株及默克新临床数据的影响，股价有较大波动。

Lonza受收购Codiak的外泌体制造工厂的带动，领涨板块，看出市场对细胞和基因市场的持续关注。

行业动态跟综：本土CXO一体化进程加速，CGT依然是投资热点4、国内外双周复盘全球医疗健康产业融资额有所下滑。

11月份，全球融资额为97亿美元，较10月份环比下降约27%。

但从全年来看，2021年全球医疗健康产业融资依然十分活跃，。

从今年十月份至今，全球第四季度发生637起融资事件，融资额达230亿美元，占第三季度融资总额的80%%；自今年年初起至今，全球年融资金额已达1171亿，较2020年全年增长42%，融资事件发生3259例，较去年全年增长18.25%。

国内行业融资活跃度明显提升。

11月以来国内市场逐渐回温，国内11月融资额约达29亿美元，环比增长36%，同比增长69%，总融资事件117件。

其中，正岸健康、聆心智能、移视科技等新兴数字疗法公司均在本月完成首轮融资。

5、投资建议强调供给端能力的提升带来前端CRO的量价齐升及后端CDMO在全球参与度的增强。

我们重点推荐关注：泰格医药、药明康德、昭衍新药、凯莱英、康龙化成、九洲药业、博腾股份、方达控股、药石科技、美迪西等。

风险提示国内药审政策的波动性风险一级市场投融资周期波动的风险新业务拓展不及预期风险汇兑风险。