东兴证券-皖通高速-600012-短期关注合宁收费年限延长，长期看断头路贯通效应-191211

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　　报告摘要：
　　公司主营业务为安徽省内高速公路的运营与管理，目前公司控股7条高速公路与1条国道，营运公路里程557公里。通行费收入是公司最主要的收入来源，且持续增长。
　　短期看点在于合宁高速续期：公司股价处于低估状态很大程度上源于主力路产合宁高速的年限延长未能获批。但我们认为年限在近期获批是大概率事件，因为通过改扩建延长公路收费年限有法可依且有大量案例可循。收费年限到底能够延长多久存在不确定性，参考公司出具的可行性报告以及以往的改扩建案例，我们认为收费期限有望延长至2039年以后。
　　中期看点在于宁宣杭高速断头路贯通：公司控股51%的宁宣杭高速现阶段每年亏损超3亿元，主要系该路段从安徽向北往南京以及从安徽向西往杭州的两个方向都是断头路。近期宁宣杭高速贯通工作开始加速，我们认为江苏段有望于21年末贯通，浙江段有望于22年末贯通，将大幅提升该路段的收入水平，帮助路产实现扭亏为盈。
　　相比于行业内其他可比公司，我们认为皖通高速的优势体现在大型资本开支期依旧能够维持较低的杠杆率，是公司经营现金流充沛的外在体现。有赖于此，公司DCF估值水平即使在最悲观假设下（合宁高速完全不延期）也明显高于现在的市值。
　　盈利预测：我们预计公司19-21年的归母净利分别为11.2、12.5与13.4亿元，对应EPS为0.68元、0.75元、0.81元，PE分别为8.4X、7.6X与7.0X。公司分红率根据自身资本开支压力不同而有所浮动，近几年平均在40%左右，以此计算公司未来3年股息率为4.7%、5.3%和5.6%。考虑到公司资本开支期基本结束，我们认为股息率还有进一步提升的空间。首次覆盖，并给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：政策变动导致的负面影响；合宁高速明年未能获得年限延长审批；或收费年限的延长时间低于预期；宁宣杭高速断头路贯通晚于预期