光大证券-中国国旅-601888-近况跟踪报告：“双十二”之际再看电商与免税竞争-191213

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　　◆事件：
　　“双十一”国际美妆三大品牌兰蔻、欧莱雅、雅诗兰黛销量均超12亿元。近期市场担忧打折促销将加剧香化价格战影响中免业绩，因此我们整理了主流高端化妆品牌天猫官方旗舰店的“双十一”价、“双十二”价与日上免税价格进行对比。
　　◆点评：
　　从表1中可以看出：（1）“双十一”普遍优惠力度最大，但部分商品如雅诗兰黛的小棕瓶精华，兰蔻的小黑瓶精华在免税店购买仍有价格优势。（2）“双十二”优惠力度远不如“双十一”，单位均价也高于免税店。（3）“双十一”最优惠价格交易限制条件多，比如“前1000件”，“前两小时”，“满XX元减XX元”，较难冲击现有免税市场，免税店仍是日常化妆品消费来源的重要渠道。（4）部分免税店“双十二”或“双十一”期间同步也会推出打折活动，如海棠湾免税店“双十二”推出促销活动，部分商品八折，促销力度空前巨大。
　　化妆品市场仍处高速增长时期，仍是市场份额快速扩张时期。截至今年10月，我国进口化妆品金额累计同比保持30%以上增速，目前行业仍是以规模扩张为主，仍未到存量竞争阶段。
　　从渠道上来看，免税渠道触及受众群体虽不及电商，也仍处于不断扩展阶段，中免5家市内免税店已开店，国人市内免税政策有望尽快落地，大兴机场与浦东机场卫星厅明年将度过爬坡期，多方因素将共同支撑未来业绩增长。
　　◆盈利预测与估值：
　　目前公司仍处于高速发展时期，我们看好公司未来发展。我们维持盈利预测，预计19-21年EPS为2.30、2.58、2.97元，对应19-21年PE分别为39/35/30倍，维持“增持”评级。
　　◆风险提示：
　　经济下行、毛利率增长不及预期、免税政策落地不及预期。