国金证券-半导体行业研究：并购增厚环旭电子业绩，协同发展提升份额-191215

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　　事件
　　2019年12月12日，环旭电子发布公告称，拟以发行股份及支付现金的方式收购Financiere AFGS.A.S.（以下简称“FAFG”）100%股权，此次收购对FAFG的估值为4.3亿-4.7亿美元，拟以现金向FAFG原有股东收购FAFG的89.6%股权，拟以12.81元/股发行2693.78万股股份作为对价向ASDI收购FAFG的10.4%股权。FAFG系一家持股公司，除持有Asteelflash Group S.A. (以下简称AFG)100%股权外，无实际经营业务。　　
　　评论
　　低价收购EMS大厂，预计显著提升环旭电子盈利能力：以2019年对环旭电子盈利情况的wind一致预测为基础，我们预计本次收购将使环旭电子2019年EPS从0.62元提升到0.79元，增厚幅度为27%，ROE将从12.9%提升到16.0%。EPS和ROE提升的原因是标的公司相对更高的盈利能力、具有吸引力的收购价格及大部分使用现金的收购方式。收购标的2019年1-9月营业利润率、净利率、ROE分别为8.5%、5.8%和14.3%，高于环旭电子的3.7%、3.3%和8.8%；预估收购价格上限与标的公司净利润、净资产的比值分别为7.2倍和1.5倍，低于环旭电子的33.6倍PE和4.2倍PB的估值水平。
　　多元化、全球化布局加速，后续有望发挥协同效应：此次收购将优化环旭的产品结构，降低对单一领域产品和单一客户的依赖，同时将获得位于欧洲、北美、北非等全球多地的经营机构及生产设施，在全球贸易摩擦加剧的背景下，后续环旭有望在客户导入、销售渠道上与AFG发挥协同效应，应付未来供应链潜在的结构性变动风险。收购完成后环旭电子在全球EMS市场占有率约为1.5%，提升潜力仍然较大。
　　投资建议
　　我们首次给予半导体细分领域封测及SiP封装行业“买入”评级，投资组合为：长电科技、太极实业、环旭电子、通富微电和华天科技。
　　风险提示
　　收购案不足弥补Apple watch份额可能降低的风险；美国监管政策导致标的公司电子烟收入下滑风险；收购交易被否或被暂停的风险；收购整合不及预期的风险