东兴证券-永达汽车-3669.HK-灵活转身拥抱新业态，未来的AutoNation-191213

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　　报告摘要：
　　国内乘用车市场逐渐步入存量时代。我们通过回溯成熟汽车市场――美国的经销商龙头AutoNation的发展历程，来推测国内经销商的发展方向。
　　AutoNation,Inc.（下文简称AN公司）是美国最大的汽车经销商。公司2018年新车销售31.08万辆，占全美新车销售的1.84%。AN公司旗下拥有31家不同的新车品牌，基本涵盖了市场上全部的主流品牌。与中国同行相比，AN公司的新业态更多，存量业务对营收和利润的占比更高。
　　新业态：自有零部件是AN公司的特色之一。AN公司拥有自己的零配件品牌。公司从第三方供应商采购零配件，以自有品牌“AutoNation PrecisionParts”为名进行销售。此外，公司还采取新建+收购的方式开设了一些汽车碰撞中心、汽车拍卖店和汽车租赁店。这些业态在国内经销商中还很少。
　　存量占比高：与在中国不同，汽车经销行业在美国受到高度监管和限制，这些限制使得行业集中度的提升十分缓慢，天花板也较低。
　　能够把握形势，对自身业务进行快速调整是AN公司在汽车经销行业后来居上的关键所在。AN在1996-2001年根据形势大力调整，利用互联网进行线上渠道布局并取得收获，最终成为了全美最大汽车经销商。
　　结合美国经销商的发展历程以及与国内的异同点，我们认为国内经销商市场集中度提升还将继续，建议关注有新业态的头部企业――永达汽车。
　　盈利预测：预计公司2019/2020/2021年营业总收入为638/729/802亿元，归母净利润分别为15.1/16.3/18.9亿元，同比增长26.2%/7.9%/16.3%，对应EPS分别为0.82/0.89/1.03人民币，对应0.91/0.98/1.14港元，对应7.1x/6.6x/5.6x PE。给予2020年9x PE，目标价8.85港元，相对目前股价有37%空间，维持“推荐”评级。
　　风险提示：国内豪华车消费不及预期；豪华品牌营销格局出现重大变化