开源证券-理想汽车~W-2015.HK-港股公司首次覆盖报告：差异化聚焦增程式中大型SUV市场-220217

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理想销量有赖于爆款车型产品策略持续复制、中国汽车消费升级需求释放理想汽车聚焦家庭用户适用5-6人中大型豪华SUV市场，在国内充电设施不足下采取增程式过渡技术路线，致力于提供安全、高性价比的智能汽车体验。

理想One单一车型2021年全年交付量达90,491辆，位居2021年国内造车新势力销量第三。

预计2021-2023年营收为274/502/828亿元，同比增速为190%/83%/65%。

考虑到规模效应凸显、设计面向成本策略，将驱动盈利改善，预计2021-2023年净利润分别为-4.4/-0.3/16.7亿元人民币，对应EPS为-0.2/0.0/0.8元人民币；剔除股权激励费用及认证股权公允价值变动等非经营性项目影响后，预计2021-2023年Non-GAAP净利润为6/13/32亿元人民币，对应调整后EPS为0.3/0.6/1.5元人民币。

当前股价116.6港币分别对应2021/2022/2023年6.5/3.9/2.4倍PS。

鉴于公司销量持续快速增长有赖于其爆款车型产品策略的不断复制，理想X01或继续价格上探、有赖中国汽车消费升级需求加速释放，首次覆盖给予“增持”评级。

理想主打高续航、智能座舱，同时表现出更强的成本控制能力李想对汽车用户市场需求把握精准敏锐，理想汽车采取爆款车型产品策略，目前仅有一款车型理想One主打高续航、智能座舱体验，在自动驾驶硬件配置及软件能力方面稍显落后；2022年规划新车型X01定位更加高端，且在智能化硬件配置上有望显著增强；公司同步储备L4级纯电动平台Whale和Shark，目标于2023年量产。

（1）高续航：增程式方案解决了纯电动车的里程焦虑问题；且相比同为过渡形态的插电式混合动力汽车，具备与纯电动车相同的高质量驾驶体验。

（2）智能座舱体验：首创四屏交互系统及全车语音系统。

公司表现出更强的成本控制能力：（1）毛利率方面：遵循“设计面向成本”的理念、基于家庭用户需求适当减少个性化配置，2021Q3毛利率达21%高于小鹏、蔚来；（2）销售费用方面：公司坚持直营模式，配合线上线下一体化平台，销售效率高于小鹏、蔚来，三者之中平均单店销售数最高、单车销售及管理费用最低。

风险提示：供应链风险；产品推进不如预期；渗透率减缓；疫情及产能风险。