中信证券-SHOP-SHOP.US-2021Q4季报点评：业绩符合预期，SFN建设将由轻资产模式转为自营建设-220218

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2021Q4Shopify实现收入13.8亿美元（yoy+41%），其中订阅收入/增值收入分别为3.5/10.3亿美元（yoy+26%/47%），平台GMV达541亿美元，同比增长31%。

展望2022年，公司预计整体收入增速低于2021年，且Q1-Q4增速呈现前低后高分布。

值得关注的是，公司SFN战略将从轻资产模式为主转变为自营为主，计划2022-2024年投入10亿美元Capex用于SFN建设。

考虑到公司加大投入支出，以及商家解决方案收入占比的提升，我们预计2022年公司毛利率及净利率将有所下滑。

我们持续看好Shopify的电商SaaS龙头地位，建议投资者持续关注ShopPay、ShopAPP、ShopMarket用户增长及SFN建设进展情况。

▍业绩概览：业绩符合预期，2022年加大投入。

2021Q4公司实现营收13.8亿美元，同比增长41%，其中公司SaaS订阅收入/增值服务收入占比分别为25.4%/74.6%。

公司实现毛利润6.9亿美元，毛利率为50.2%，同比下降1.4pcts，主要系低毛利业务商户增值服务收入占比提升所致。

费用方面，2021Q4公司销售/研发/管理费用分别为2.8/2.7/1.0亿美元，费用率分别为20.0%/19.8%/7.3%，同比提升4.1/3.6/0.6pcts，费用提升主要系销售人员及工程师招聘，结束办公空间租赁合约的减值损失所致。

利润端，公司实现净亏损3.7亿美元，主要系股权投资损失5.1亿美元所致。

Non-GAAP净利润1.7亿美元，Non-GAAP净利率达12.5%，同比下滑7.8pcts。

根据公司指引，公司预计2022年整体收入增速低于2021年的57%，季度增速呈现前低后高分布。

结构上，公司预计SaaS订阅收入增长将由更多全球商家增长驱动，商家解决方案增速为SaaS订阅增速的2倍以上。

此外，公司重申2022年将进一步加大对全球化、生态系统及自建物流的投入，预计这将带来毛利率及净利率端的压力。

▍订阅服务：MRR稳健增长，付费商户未来增长主要受全球化战略所驱动。

2021Q4，公司实现订阅收入3.5亿美元，同比增长25.7%。

截至2021年12月，MRR达1.0亿美元，同比增长23%，我们预计未来公司MRR的增长驱动将主要来自于ShopifyPOS及ShopifyPlus。

2021Q4，ShopifyPlus商户MRR达2,980万美元，同比增长42%（占比达29%，同比提升4pcts）。

2021年8月开始，Shopify生态中，开发商从Shopify应用商店获得的第一个100万美元收入，将不再抽佣；同时，超过100万美元佣金部分抽佣比例也从20%下调至15%，以鼓励更多的创新和开发，2021Q4减免佣金收入约2100万美元。

展望2022年，公司预计未来付费商户的增长将主要受全球化战略驱动，一方面来自于美国跨境电商需求的增长，另一方面来自于全球去中心化电商的增长。

▍增值服务：Payment渗透率稳步提升，SFN预计将更多转为自建。

2021Q4公司GMV达541亿美元，同比增长31%，其中2021BlackFriday和CyberMonday，ShopifyGMV累计超过63亿美元，同比增长24%。

2021Q4公司实现增值服务收入10.3亿美元，同比增长47%。

分业务来看：①支付方面，ShopifyPaymentGPV达到277亿美元，同比增长45%，占GMV的51%，同比提升5pcts。

截至2021年12月，ShopPay累计成交额超过430亿美元（Q3约为80亿美元），2021Q4在Facebook及Instgram上的使用ShopPay的商家（包括Shopify和非Shopify卖家）GMV环比增长了4倍。

公司计划未来几个月在Google上推出ShopPay功能。

②物流及仓储方面，ShopifyFulfillmentNetwork战略方向逐渐开始转变为自建，旨在为美国境内90%的用户提供2日内送达的履约服务，同时尽可能降低商户的库存成本。

③金融方面，2021Q4公司新发行MCA及贷款3.3亿美元，同比增长43%。

截至2021Q4，公司累计支持商户融资达30亿美元，其中在外贷款约为4.7亿美元。

▍展望2022：持续投入流量生态、全球化、业务生态，加大SFN自建投资。

2022年，Shopify计划在4个方向加大战略投入：①拓展流量生态，加强商户与消费者的连接。

一方面，Shopify将加强与Tiktok、Spotify等新流量渠道的打通，通过ShopPay更好地融合Facebook、Google等平台，并通过ShopApp构建自有的流量平台；另一方面，Shopify通过POS产品加强商户与消费者线下的接触。

②全球化拓展。

ShopifyMarkets旨在提供货币转换、商店内容的翻译以及关税、税款的计算等功能，帮助商户更高效地实现跨境电商的布局，同时与京东的合作有望帮助Shopify的商户更便捷地进入中国市场；③持续的业务创新帮助商户成长。

Shopify持续推出ShopifyBalance、ShopifyPlus、全球ERP计划等业务创新，旨在提供一站式电商业务解决方案，帮助不同规模的商户持续简化其复杂的业务运营。

④加大SFN自建投资。

公司针对SFN的战略将从轻资产为主转变为更多的自建，公司预计2022-2024年将持续投入10亿美元Capex用户SFN建设，旨在为美国境内90%的用户提供2日内送达的履约服务。

▍风险因素：疫情及宏观经济的短中期不确定性；新业务拓展不及预期；商户流失风险；其他互联网巨头竞争加剧风险。

▍投资建议：我们持续看好公司电商SaaS龙头的地位。

伴随着公司流量生态、业务生态的完善，我们看好未来公司商户数及GMV驱动下业绩增长。

考虑到短期公司SFN投入的加大，我们预计2022年公司可能将面临一定的毛利率及净利率下滑压力。

根据路透一致预期，预计公司2022-2024年营收为60.9/81.5/115.1亿美元，同比增长32%/34%/41%，付费商户、MRR、GMV增长为未来重点监测指标。