东兴证券-食品饮料行业：原奶价格或见拐点，乳制品企业成本压力有望减轻-220216

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根据长期的跟踪，我们认为原奶供需格局在今年从供给偏紧逐渐过渡到供给偏松的状态，或带来原奶价格的拐点，乳制品企业的成本压力有望减轻。

疫情助推居民健康意识，2022年国内乳制品需求继续保持旺盛状态。

在疫情的影响下，人们对于健康的意识加强，助推乳制品消费量的提升。

根据统计局数据，2020年我国居民人均奶类消费量为13千克，同比2019年增长4%；2021年居民人均奶类消费量为14.4千克，增长10.6%，增速有明显加快。

从2022年春节市场走访情况来看，旺盛的需求态势仍在延续，疫情下人们对健康意识增强增加牛奶的需求量的趋势被加强，我们判断2022年乳制品消费仍能延续2021年的快速增长。

奶牛存栏量增加，供给进入快速增长。

一方面是大型乳企自有牧场数量增加，一方面是近两年奶价上涨刺激牧场提升奶牛存栏量，近两年奶牛存栏量进入加速增长期。

根据中国农业大学预测数据，2020年国内荷斯坦奶牛存栏量是520万头，同比增10.4%；预计2021年国内荷斯坦奶牛存栏量是576万头，同比增长10.7%，2022年国内荷斯坦奶牛存栏量是635万头，同比增长10.2%。

按照规模化牧场占比继续提升，奶牛单产以每年3-5%的比例增长，判断2021年-2022年每年原奶供给增加量在13-15%。

供需从紧平衡逐渐走向紧宽松。

根据中国农业大学测算，2020年规模牛场商品奶产量为6.8万吨/天，乳企需求量为7.4万吨/天，供需缺口为8.8%。

虽然统计局供给和需求数据口径不一致不能完全进行比对，但是我们根据增速来推测，2021年需求增速是10.6%，供给增速是13%-15%，2021年的供需缺口是（10.6%+8.8%-13%or15%）4.4%-6.4%，取中间值5.5%。

2022年假设需求增速继续保持10%增长，供给增速13%-15%，则2022年的供需缺口是（10%+5.5%-13%or15%）0.5%-负2.5%，即供需从紧平衡状态将转向紧宽松状态。

原奶价格或见拐点，乳企成本有望减轻。

一般来说，春节前是乳制品消费旺季，春节后进入消费淡季，所以原奶价格在春节前价格比较坚挺，春节后会出现价格回落。

根据2022年春节前牧场调研情况显示，华中区域春节前非合同奶价有小幅回落的现象，较往年价格回落时间点提前，显示原奶供给较为充裕。

我们预计春节后至二季度原奶消费淡季期间，奶价将或有小幅的回落，至三季度旺季，奶价再度反弹，但是今年全年原奶价格压力会弱于2021年全年。

对于乳制品企业来说，原奶价格降低直接利好成本端，乳企成本有望减轻。

对于乳企利润贡献判断，还需要观察一下当期销售费用的投放力度和投放节奏。

投资策略：建议关注原奶成本下降后，乳企盈利改善情况。

推荐乳制品龙头企业伊利股份。

风险提示：宏观经济波动致使需求增长不及预期，养殖出现牛疫情致使存栏大幅减少，乳企管理出现瑕疵等。