万联证券-新大正-002968-首次覆盖：第三方公建物管龙头-220216

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摘要：22年1月中债登和上清所债券托管总量共计117.4万亿元，相比于21年12月增加了近1.18万亿元，增量环比少增3300多亿元。

分券种来看，利率债的托管量继续增加但增幅减小，信用债的托管量月增幅转正，同业存单的托管量增幅转负。

二级市场中，22年1月7-10年国债主要是农商行、境外机构在增持，7-10年政金债主要是基金在净买入。

分机构来看，中美利差快速收窄但境外机构增持力度仍坚挺、银行增持力度继续增强、广义基金增持力度小幅回落。

广义基金增持力度小幅回落，存单减持规模扩大，主要增持政金债、中票和短融超短融。

商业银行增持力度继续增强，主要增持地方债和同业存单。

券商和保险由增持转为减持。

中美利差快速收窄但境外机构增持力度仍坚挺，外资行转为减持存单。

公司是A股中唯一专注于公建物业的第三方物业管理公司，具有一定的稀缺性。

公司战略发展路径清晰，与核心管理人员等形成深度绑定，业绩确定性较高。

其凭借多年公建物管经营经验，在航空、学校等多业态领域形成竞争优势，并不断培育新的盈利增长极，保障公司业绩提升空间。

投资要点:公司是少有的专注于公建物业管理的独立第三方公司，深耕中心城市业务，加快全国化业务布局：公司是重庆地区第一批独立第三方物业企业，截至2021年9月30日，公司业务已遍布全国24个省市，为76个城市提供物业管理服务；公司重庆以外区域的在管项目数量占比由2016年的21%发展至2021年三季度末达到49%。

目前公司已初步实现了以重点中心城市为核心，辐射周边省市的全国化布局。

公建物管空间广阔，公司优势业态业务快速发展，多业态经营齐头并进：通过对园区物业、场馆物业、医养物业、公共交通市场规模的估算，我们估计公司所深耕的公建物业业态的市场规模空间超8000亿元，未来发展空间广阔。

公司通过对公建领域各大业态的广泛布局，不断孵化出优势业态并进行深耕，目前公司已经形成五大业态结构，其中公共物业业态形成多级孵化的潜在增长级，保障公司业绩提升空间。

公司构建多层次的激励措施，业绩增长确定性较高：公司搭建了三个层次的股权激励措施，将公司核心员工利益与公司业绩形成深度绑定；根据公司2021年限制性股票激励计划，公司业绩考核目标需2021年-2025年营业收入年复合增速达到35.7%，净利润年复合增速为30.6%。

另一方面，2021年开始公司逐步探索城市公司管理团队合伙人机制，重点中心城市激励措施的逐步到位将有利于公司提升在中心城市的市场拓展能力。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2021年-2023年营业收入分别为20.90亿元、29.83亿元、40.51亿元，同比分别增长59%、43%、36%，规模净利润分别为1.66亿元、2.42亿元和3.28亿元，同比增长27%、46%、35%。

当前股价37.13元/股（截止2022年2月15日）对应2021年-2023年业绩的市盈率分别为36.40、24.95、18.45倍，给予“买入”评级。

风险因素：公司项目外拓不及预期、新项目毛利率提升不及预期等。

交易所债券托管量增量减小，主要由基金增持。

可转债方面券商资管、保险增持规模扩大，资管专户、社保减持。

杠杆方面，债市杠杆率同比上升，22年1月银行间债市杠杆率为108.1%，环比小幅下降0.1个百分点，同比上升0.6个百分点。

质押式回购成交量月均值小幅回落，隔夜回购成交量均值占比略低于21年12月水平。

此外，非银回购余额持续上升。

展望后续债市，债市短期回调，降息预期降温，等待交易机会。

从最新货币政策执行报告来看，国内经济下行压力下，宽信用政策仍待加码，货币政策保持宽松格局，但考虑到年初信贷超增、央行对于海外通胀加息风险关注度提升、前期降息降准政策的效果有待观察，因此现阶段，总量式货币宽松政策或让位于结构性政策。

我们跟踪的LPR利率互换走势也显示，近期降息预期有所降温。

当前资金面稳定偏松格局下，建议杠杆票息策略为主，若十年国债利率突破2.85%关注交易机会。

此外，股债比价来看，权益类资产更占优，关注高股息类资产。

维持2月10Y国债利率区间2.65%-2.85%、全年区间2.6%-3.0%的判断。