东吴证券-宏观周报：俄对外战争与油价见顶，历史的巧合还是必然？-220215

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俄罗斯与乌克兰战争爆发后油价会见顶？这一问题从现在来看似乎有些不合时宜，毕竟自2022年2月以来，随着市场对于俄乌爆发战争的担忧持续发酵，布伦特一路飙升已逼近100美元的关口。

鉴于全球的原油供应继续落后于需求强劲增长的步伐，一旦战争爆发，不少外资机构（如美银和摩根大通）预期布伦特油价将升破120美元。

然而，半个世纪以来，每当俄罗斯对周边国家发动军事战争，我们确实可以看到油价的见顶。

从1970年以来的历史来看，俄罗斯（1991年之前为苏联）一共发动了5次较大规模的战争，除了1994年和1999年两次对俄罗斯联邦内的车臣战争，其余的三次对周边国家的战争均见证了油价在每一轮大牛市中的见顶（图1）。

我们不妨先来看看国际油价在这三次战争前后的走势：1979年苏联入侵阿富汗：1979年12月24日-26日，苏联军队8万人在阿富汗边境集结完毕，于12月27日发动了长达10年的入侵阿富汗战争。

在这场战争之前，国际油价经历了一轮暴涨，从1978年的初的12.66美元涨至1979年11月的40.75美元，涨幅高达222%，然而，国际油价在苏联入侵阿富汗的当月见顶，在随后的一年内回调了69%，尽管而后又有所反弹。

2008年俄罗斯格鲁吉亚战争：2008年8月8日正值北京奥运会的开幕，但俄罗斯在这一天出兵南奥塞梯境内，与格鲁吉亚展开正面交火。

在这场战争之前，国际油价刚刚在2008年7月创下147.5美元的本世纪新高。

虽然战争仅持续了10天，但国际油价正是从战争的当月开始，见证了金融危机下的最猛烈下滑。

2014年俄罗斯吞并克里米亚：2014年3月18日，俄罗斯军队渗入克里米亚境内，结合信息网络战，以兵不血刃的方式吞并了克里米亚，震惊西方世界。

虽然这期间国际油价受到的影响有限，布伦特油价自2013年6月以来一直在100美元之上高位震荡，但克里米亚事件后，国际油价已经是强弩之末，不久便在欧佩克的价格战下开始暴跌。

以上复盘表明国际油价确实在俄罗斯对外战争的前后见顶，我们认为这并非偶然。

首先，作为产油大国，油价上涨壮大了俄罗斯的国力，这也正是其选择在油价高企时对外出兵的基础。

比如1979年和2008年这两次战争前的一年，俄罗斯（前苏联）的GDP增速分别为13.8%和8.5%，均为每一轮经济复苏的高点。

其次，作为主要的原油消费国，油价高涨加剧了西方国家的通胀，容易引发国内民众对政府的不满，从而降低了俄罗斯出兵的外部阻力。

以美国为例，在1979年和2008年这两次战争前，美国的国内通胀（CPI同比）分别为12.6%和5.6%，通胀的高企打击了美国的消费者信心，而由于民众对政府治理的不满，时任美国总统的支持率也处于任内的低点。

但物极必反，油价和高通胀既侵蚀了西方国家的消费需求，而国内选民的不满也会倒逼民主政府向欧佩克施压。

这也是为什么上述每一次俄罗斯对外战争后，无论是需求的崩塌，还是供给的释放，原油市场都会经历一场剧烈的出清，尽管其中往往也会叠加外部事件的冲击。

2022年以来乌克兰局势与历史存在诸多相似之处：油价的大涨已经令美欧国家的高通胀雪上加霜，而伴随着消费者信心的走低，拜登上任以来的支持率正持续创新低。

因此，在高通胀的不可承受之重之下，抑制油价的上涨越来越需要一个外部的催化剂，我们预计一旦俄罗斯对乌克兰开战，将再一次见证这一轮油价上涨的顶点。

从全年来看，100美元以上的油价并不会持续太久。

风险提示：疫情扩散超预期，政策对冲经济下行的效果不及预期。