中信证券-债市启明系列：信贷开门红之后，怎么看待当前的债券市场？-220215

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股债双杀表明市场对流动性存在担忧，1月金融数据超预期引发债券市场宽信用预期调整。

但1月金融数据的结构细节显示宽信用仍不牢靠，货币政策仍处于宽松通道之中。

当前10年国债到期收益率与1年期MLF利率利差明显收窄，短期利空出尽后可能存在交易机会。

▍近期市场多呈现股债双杀格局，对货币政策和流动性的担忧在股债两市上均有发酵。

对于债券市场而言，1月金融数据大超预期引发了市场对于宽信用预期的调整，对货币政策进一步宽松的预期形成了扰动。

对于股票市场，总量强、结构弱的1月金融数据未能形成明显利好支撑，油价持续上涨带来的通胀风险，以及美国创历史的通胀数据引发的对美联储加速收紧货币政策的担忧。

▍开年以来债市：宽货币落地，宽信用预期生变。

开年以来利率经历了快速下行、低位盘整、快速上行的三个阶段。

年初货币宽松预期强而宽信用预期弱，利率缓下；随着降准降息落地，利率快速下行。

货币宽松落地之后，市场等待年初信贷开门红的兑现，利率进入盘整阶段。

随着1月金融数据的发布和宽信用预期升温，利率快速上行至降息前的位置。

▍1月金融数据需要关注的几个细节。

（1）新增中长期贷款占比尚未见明显抬升，（2）新增社融中政府相关融资占比较高，（3）社融-M2增速仍在下行之中。

经历了2019年后，市场对金融数据结构的关注提升，1月金融数据的几个结构性问题显示宽信用的幅度仍然有限，后续宽信用能否持续尚存在较大的不确定性。

▍海外货币政策加快收紧，国际协调并非完全同步。

近期海外发达经济体都呈现货币政策加速收紧的特征，我国四季度货币政策执行报告也加强了对外部环境的关注，货币政策的外部约束确实在增强。

但是从历史上看，美联储开始收紧政策并不意味着国内货币政策立即跟随收紧。

▍货币政策仍在宽松通道之中。

稳增长和宽信用需要从供需两端政策发力，缓解金融机构三大约束之外，还需要进一步引导企业贷款利率下行来激发信贷需求，表明了当前的贷款利率水平还有进一步下行的空间。

稳增长基础尚不牢靠，货币政策仍然处于宽松通道之中，降准降息都还有空间。

▍债市策略：预计未来将继续面临宽货币环境，宽信用的曲折兑现过程中利率波动加大、存在上行风险。

但是立足当前，宽信用效果上存在不确定，我们判断宽信用预期后续还将有所波动，当前10年国债到期收益率已经回到了降息之前的位置，10年国债到期收益率与1年期MLF利率利差明显收窄，短期利空出尽后可能存在交易机会。