平安证券-2021年第四季度货币政策执行报告点评：结构性货币政策做“加法”-220214

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事项：2022年2月11日，人民银行发布2021年第四季度中国货币政策执行报告。

平安观点：一、宽信用的方向与方式更加明确。

方向：提出“加大金融对实体经济的支持力度”、“加大跨周期调节力度”、“引导金融机构有力扩大贷款投放”（上次没有提及）。

方式：“发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能”，实现“总量稳、结构优”的组合。

不搞“大水漫灌”，结构性货币政策工具积极做好“加法”。

强调了小微、绿色、信贷增长缓慢地区，作为宽信用的主要着力方向。

根据我们测算：2021年小微和绿色两大方向占到2021年新增人民币贷款的接近半数。

而房地产贷款仅占增量的13%（2020年为26.3%）。

本次报告删除了“保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”表述，确认了近期房地产相关融资政策边际缓和的方向。

2022年通过进一步扩大小微和绿色领域贷款、并“更好满足购房者合理住房需求，促进房地产市场健康发展和良性循环”，宽信用将逐步取得成效。

二、推动贷款利率再创新低。

2021年四季度金融机构贷款加权平均利率再呈显著下降，全年企业贷款利率“是改革开放四十多年来最低水平”。

但其中按揭贷款加权平均利率为比三季度末进一步上升0.09个百分点，贷款利率的变化也呈现结构性特征。

本次报告提出还要继续“引导企业贷款利率下行”，不过删除了“金融系统向实体经济让利”的表述，指向银行净息差压缩的空间逼仄，而新增提出了“规范存款市场竞争秩序”，更具化了从存款端进一步“发挥LPR改革效能”的方式（作用于贷款利率-LPR利差的压缩）。

此外，降准（作用于LPR-MLF利差的压缩）、降息（作用于MLF利率的下降）等传统货币政策工具亦有使用空间。

三、货币宽松的掣肘有增有减。

本次报告删除了“密切跟踪研判物价走势，稳定社会预期，保持物价水平总体稳定”一句，指向通胀对货币政策的掣肘趋于弱化。

我们认为，当前仍不能轻言“结构性通胀”压力解除。

不过，2021年我国通胀问题对货币政策的掣肘就不算太强，2022年在通胀趋于缓和、稳增长诉求提升的情况下，这一掣肘有趋于弱化的基础。

本次报告新增了“密切关注国内外经济金融形势的边际变化”一句，货币政策面临的外部掣肘显著增强。

美联储快加息+缩表（近期市场预期年内加息幅度升至150bp），中美利差不断收窄，都对央行货币政策操作形成外部约束。

因此，我们认为当前货币政策仍然以再贷款结构性工具为主，强调降准弥补基础货币缺口的中性含义，仅当经济减速风险加大时，才会再次打开微调政策利率（降息）的窗口。

在外部掣肘增强的背景下，货币政策依然强调“以我为主”，或需要适当减轻人民币升值预期，才能在“加大金融对实体经济的支持力度”上获得更大空间。