中泰证券-信用债周报：如何看待发行利率大幅偏离估值？-220213

《中泰证券-信用债周报：如何看待发行利率大幅偏离估值？-220213（19页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中泰证券-信用债周报：如何看待发行利率大幅偏离估值？-220213（19页）.pdf（19页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

发行利率偏离二级估值的现象屡见不鲜，那么为何会出现这种现象呢？又有哪些主体的债券涉及发行利率大幅偏离二级估值？本文对此进行梳理分析。

我们将2018年以来发行过的信用债，按照债券发行票面利率-发行起始日后的中债估值来计算偏离度。

如果偏离度的绝对值大于或者等于50bp，本文界定为大幅偏离。

经过筛选，共有9498只债券出现发行利率大幅偏离二级估值，涉及2757个主体，具体来看，产业债有3754只，涉及968个产业类主体，其中190只债券出现发行利率高于发行日后的中债估值，3564只债券发行利率大幅低于发行起始日后的中债估值；城投债有5744只，涉及1789个城投主体，其中301只债券出现发行利率大幅高于发行日后的中债估值，5443只债券出现发行利率大幅低于发行日后的中债估值。

总体来看，不管是产业债还是城投债，发行利率大幅高于估值的债券一般是由于技术性因素所导致的，特别是估值日与发行日期之间存在时间差及流动性较弱、二级市场估值滞后，这与主体本身的信用资质并没有太大的关系，因此影响也相对较小。

而对于发行利率大幅低于估值的债券，形成的原因较为多样，非市场化发行的可能性也较高，需要重点关注的情形主要有三种：一是由于发行人本身资金较为充裕，信用资质较好，叠加主承销商竞争激烈、包销等行为，导致发行有利于融资方，不利于投资者。

二是发行人本身资质一般，但公司与区域内银行关系较好，或者区域内银行资源较丰富，因此银行对其支持力度较大，债券发行往往采用包销的方式进行，导致发行利率低于估值。

三是，发行人资质较差，无法进行市场化发行，因而通过综收、结构化发行等手段来发债，表现出票面利率低于估值的情况。

第一种情况下，在一级市场参与的性价比较低，但对于主承抛售带来的投资机会可以参与、合理把握。

第二种情况下，如果二级市场与一级市场偏离较大，非银可能会加速撤离，从而导致估值波动加剧，进一步影响其市场认可度；此外，区域内银行对公司的支持可能有限，需要关注银行对其支持力度的边际变化，谨慎参与。

第三种情况下，地方银行、私募投资者是其投资的主力军，因而非市场化发行的可能性相对较高。

对于此类主体，可能存在二级市场异常成交现象较多的情况，这会进一步加剧市场担忧，降低公司的市场认可度；此外结构化发行既不合规也会增加发行人负担，因而在投资上建议尽量规避。

信用市场回顾：本周信用债发行规模下降，净融资额下降；本周城投债净融资为-80.79亿元，由正转负；产业债净融资为127.90亿元，规模较上周有所上升。

本周信用债市场成交活跃度下降；中短票据收益率上行；共3家信用债发行人主体评级发生下调，无信用债发行人主体评级上调。

风险提示事件：1）数据更新不及时及提取失误；2）信用风险加剧；3）行业景气度变化。